von Jannes Lorenzen

Gründer, Strategie-Lead & Investor

veröffentlicht; 13. Juni 2021

Zum 1. April 2021 hat sich scherzhaft in "Voltswagen" umbenannt. Die Reaktionen darauf waren gemischt. So ein kleiner Scherz zeigt trotzdem gut, wo die Reise hingeht: Volkswagen möchte mit voller Kraft in die Elektromobilität.

Die Bewertungen von über die letzten Jahre waren immer wieder Anlass für viel Kritik. Trotzdem ist Tesla weiter gestiegen, während schon der Abgesang auf die traditionellen Automobilkonzerne begonnen hat.

Zuletzt haben sich diese aber wieder stark entwickelt und zumindest im Börsenwert aufgeholt. Dahinter stecken vor allem Fortschritte in der Entwicklung von E-Autos.

Ich sehe drei Gründe, warum die Volkswagen-Aktie aktuell spannend ist:

  1. Vergleichsweise günstiges Bewertungsniveau
  2. Starker technologischer Wandel, der sowohl Herausforderungen, aber auch Chancen bietet
  3. Als einer der größten Automobilkonzerne der Welt eine starke finanzielle Position (die u.a. zu hohen Forschungsausgaben führt) und mögliche Skaleneffekte

Mehr als genug Gründe also, dass wir uns die Aktie genauer anschauen und herausfinden, ob sich eine Investition aktuell lohnen könnte.

Dabei erfährst du, wie das Geschäftsmodell funktioniert und wie gut es ist, woraus der Burggraben wirklich besteht, wer die Konkurrenten sind und ob die Aktie heute attraktiv bewertet ist oder nicht. Viel Spaß!

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Überblick: Das steckt hinter Volkswagen


Das Unternehmen

Volkswagen wurde 1937 gegründet und ist bis heute mit etwa 10 Millionen produzierten Autos pro Jahr der weltgrößte Automobilhersteller neben Toyota. Dabei sind mittlerweile viele Marken unter dem VW-Dach verankert:

  • Volkswagen
  • Porsche
  • Bentley
  • Seat
  • Skoda
  • Audi
  • Bugatti
  • Lamborghini

Volkswagen erzielte zuletzt 223 Mrd. Euro Umsatz und ist aktuell 150 Mrd. Euro wert. CEO ist seit 2018 Herbert Diess.

Produkt & Geschäftsmodell

Volkswagen verkauft Autos. Simple as that.

Dazu kommt noch das Geschäft der Nutzfahrzeuge (v.a. LKWs) und Power Engineering, bspw. Großdieselmotoren.

Aktienkurs

Der Aktienkurs reicht lange zurück. Nach vielen Jahren des Anstiegs gab es vor allem 2009 und Ende 2015 große Rücksetzer. Auslöser waren die Finanzkrise und der Dieselskandal. Danach ging's lange seitwärts, ehe die Aktie in den letzten Monaten stark aufgeholt hat und fast auf ein neues Allzeithoch geklettert ist:

Factsheet

Factsheet

Alle Zahlen, sofern nicht anders angegeben, in der jeweiligen Heimatwährung und TTM (= letzte 12 Monate). Zusatz 'e' = erwartet.

Die Eckdaten

  • Land: Deutschland
  • Branche: Automobilhersteller
  • Marktkapitalisierung: 150 Mrd. EUR
  • Umsatz: 223 Mrd. EUR
  • Ergebnis: 11 Mrd. EUR
  • Free Cashflow: 14 Mrd. EUR

Bewertung

  • KUV: 0,8
  • KGV: 14
  • KGVe: 12
  • KCV: 4,7
  • PEG-Ratio: 3

Qualität & Wachstum

  • Verschuldungsgrad: 130 %
  • Bruttomarge: 6 bis 8%
  • Nettomarge: 4 bis 6 %
  • operatives Gewinnwachstum (letzte 3 Jahre): -8% p.a.
  • Umsatzwachstum (letzte 3 Jahre): -2% p.a.

Schauen wir uns nun an, was hinter diesen Zahlen steckt.

Business Breakdown: Geschäftsmodell analysiert


Schauen wir uns einmal an, wie das Geschäftsmodell aussieht.

Unternehmensentwicklung

VW lag 2006 noch bei etwa 120 Mrd. Dollar. Bis heute, also über 15 Jahre, hat sich der Umsatz etwas mehr als verdoppelt und lag im Hochpunkt bei 280 Mrd. Dollar.

Auf der folgenden Grafik ist der Umsatz (in USD) visualisiert:

Bewegte Firmengeschichte

VW hat eine Firmengeschichte, die Bücher füllen kann. Gerade an der Börse sind einige Ereignisse besonders aufgefallen.

28. Oktober 2008: VW war kurzzeitig das teuerste Unternehmen der Welt. Denn es kam zu einem Short Squeeze: Leerverkäufer mussten Aktien zurückzahlen, die es durch Optionen von Porsche und das Land Niedersachsen kaum gab, wodurch der Preis stark stieg.

5. Januar 2009: Porsche möchte VW übernehmen und verkündet 50,76% der VW-Aktien zu besitzen. Die Übernahme scheitert aber an der Finanzierung. Danach kehrte es sich um und 2012 hat VW dann Porsche übernommen.

20. September 2015: VW gibt zu, in den USA durch Software Abgastests manipuliert zu haben. Nur an diesem Tag verlor die VW-Aktie 23%. In der Folge gab es Festnahmen, Klagen, Schadensersatzzahlungen und einen Imageschaden für VW. VW beziffert die Kosten des Dieselskandals bis 2019 auf 28 Mrd. Euro.

Wie lief das erste Quartal 2021?

Insgesamt stark. Im Jahresvergleich +21% verkaufte Fahrzeuge, +13% Umsatz. Der operative Cashflow ist von 1,5 Mrd. auf knapp 9 Mrd. Euro gestiegen.

Die Treiber dafür waren laut VW vor allem gestiegene Nachfrage in der Region Asien-Pazifik, verstärkte E-Auto Nachfrage und dass der Vorjahreswert pandemiebedingt niedriger war.

Wie verdient VW aktuell Geld?

Die Absatzzahlen nach Segment:

  • 2020: 9,1 Mio. PKW, 0,2 Mio. Nutzfahrzeuge
  • 2019: 10,7 Mio. PW, 0,24 Mio. Nutzfahrzeuge

Den PKW-Marktanteil beziffert VW damit konstant auf ca. 13 Prozent.

2020 wurden 230.000 vollelektrische Fahrzeuge verkauft. Das entspricht einer Verdreifachung gegenüber dem Vorjahr. Zum Vergleich: Tesla lag 2020 bei ca. 500.000 verkauften Autos.

Das Volumen von Tesla lag in Q1 2021 bei 185.000 ausgelieferten Autos, was +110% ggü. dem Vorjahresquartal sind. Volkswagen hat in Q1 2021 insgesamt 2,4 Mio. Autos ausgeliefert, was +21% über dem Vorjahresquartal liegt. Rein elektrische Autos sind 60.000 ausgeliefert worden, also nur ein Drittel von dem, was Tesla ausgeliefert hat, und entspricht +78% ggü. dem Vorjahresquartal.

Also sehen wir: VW hat insgesamt mehr als das 10-fache Volumen, allerdings ist Tesla bei Elektroautos deutlich vorne und hatte sogar im letzten Quartal im prozentualen Wachstum noch die Nase vorn.

Die wichtigste Region ist schon jetzt der asiatisch-pazifische Raum, der 2020 fast für die Hälfte des Konzernabsatzes verantwortlich war. Danach kommt Europa. Die relevanteste Marke im VW-Konzern ist Volkswagen selbst, danach kommen Audi und Skoda.

Bewertung des Geschäftsmodells

Wie schneidet das Unternehmen in der Geschäftsmodell-Bewertung der Scorecard ab?

Geschäftsmodell-Bewertung

Wiederkehrende Umsätze mit Lock-In

Es gibt quasi keine wiederkehrenden Umsätze, auch wenn es Gedankenspiele gibt für einige Fahrservices (bspw. autonomes Fahren oder Entertainment bei Ladezeiten) Gebühren zu verlangen, sodass auch nach dem Kauf noch Umsatz erzielt wird.


Netzwerkeffekte

Je mehr Nutzer es gibt, desto besser wird die Ladeinfrastruktur, desto mehr Nutzer gibt es wiederum etc. Es gibt daher Netzwerkeffekte bei der Elektromobilität, die aber weniger speziell für VW gelten. Die eigenen Netzwerkeffekte sind daher gering.


Skaleneffekte (Economies of Scale)

Als größter Automobilhersteller genießt Volkswagen Skaleneffekte: Zum einen im Materialeinkauf, zum anderen beim Entwickeln von Software und Ladeinfrastruktur, also Aspekte der Elektromobilität, die immer wichtiger werden. Ob Software für 10 oder 10 Mio. Autos gebaut wird, ist egal, senkt für VW die anteiligen Kosten aber deutlich.


Proprietäre Technologie

VW hat mittlerweile eigene Technologie (sowohl Software als auch Batterietechnologie), die allerdings noch nicht auf dem Stand ist wie bspw. bei Tesla. Teslas Software ist umfangreicher, funktioniert noch besser und auch die Reichweiten sind höher. Tesla besitzt darüber hinaus das wohl beste Netz an Ladeinfrastruktur. Technologisch holt VW auf, ist aber hier noch deutlich im Nachteil.


Marke (Branding)

Volkswagen hat eine lang etablierte Marke, die durch die Skandale der letzten Jahre allerdings einige Kratzer bekommen hat. Das betrifft aber nur die Marke Volkswagen und längst nicht alle Marken des Konzerns. Insgesamt sind die Marken im VW-Konzern recht stark (v.a. Porsche, Lamborghini, Bentley und Audi) und bieten ein Differenzierungsmerkmal gegenüber neueren Automobilherstellern.


Geschäftsmodell-Bewertung: 13 / 25

Zukunft: Burggraben, Strategie & Wachstumsperspektiven


Bevor wir gleich in die SWOT-Analyse gehen, schauen wir in die Zukunft. Wie sieht die Strategie aus? Wie ist die Konkurrenzsituation und der eigene Burggraben gegenüber der Konkurrenz? Welche Wachstumsperspektiven gibt es?

Die Volkswagen-Strategie

Volkswagen möchte mit aller Macht und hohen Investitionen in den Markt für Elektromobilität vorstoßen. Dazu braucht es eine Vision, viel Geld und neue Produktinnovationen. Schauen wir uns das der Reihe nach an.

Vision

Das Cover der letzten Geschäftsberichte ziert immer ein Symbol der Elektromobilität. Das zeigt klar, wohin die Reise gehen soll.

Im Geschäftsbericht 2020 heißt es:

"Unser neuer Antrieb sind Daten und Strom." - Herbert Diess (CEO)

Die Richtung ist also klar: E-Autos und Software sind der zukünftige Weg.

Außerdem schreibt Diess:

"Die Transformation zum klimaneutralen, softwaregetriebenen Mobilitätskonzern schreitet 2021 schnell voran. Begleiten Sie uns dabei!" - Herbert Diess (CEO)

Nach außen ist der Weg zumindest klar kommuniziert. Diess hat allerdings auch immer wieder beklagt, dass intern nicht alle Führungskräfte dieser Strategie den Rückhalt gewähren wie gewünscht. Auch viele Werke können vor der Schließung stehen, wenn Verbrennermotoren ausgedient haben, was kulturell und personell Herausforderungen mit sich bringt.

Diess hat 2016 gesagt, dass er den geplanten Umbau auf zwei Autogenerationen (etwa 14 Jahre) schätze. Ab 2040 sollen keine Verbrenner mehr gebaut werden.

Investitionen

Volkswagen hat 2019 und 2020 jeweils etwa 14 Mrd. Euro in Forschung- und Entwicklung gesteckt. Zum Vergleich:

  • Volkswagen: 14 Mrd. Euro
  • Tesla: 1,5 Mrd. Dollar
  • : 8,6 Mrd. Euro
  • : 6,5 Mrd. Euro
  • : 4,5 Mrd. Euro

Volkswagen investiert hier das 10-fache im Vergleich zu Tesla. Schon vor Jahren war daher meine These, dass VW dadurch aufholt - was zugegebenermaßen deutlich länger gedauert hat als gedacht.

Produktinnovationen

Nahezu jede Marke im VW-Konzern hat mittlerweile eigene E-Auto Modelle auf dem Markt. Die großen Hoffnungen für VW selbst stecken vor allem im ID.3 und dem ID.4. Diese sind erstmals gezielt als E-Auto entwickelte Modelle, anders als bspw. beim e-Golf.

Audi hat den e-tron, Skoda den Enyaq und Porsche den Taycan.

Das Center of Automotive Management hat eine Liste der innovationsstärksten Unternehmen im Bereich der Elektromobilität aufgestellt. Volkswagen landet hier auf einem starken zweiten Platz.

Konkurrenz

Die Konkurrenz sind nicht nur traditionelle Automobilhersteller wie Toyota, BMW oder Daimler, sondern auch neue Anbieter wie Tesla, Nio und andere chinesische Unternehmen. Auch überlegt wohl stark in den Automobilmarkt einzusteigen; die möglichen Auswirkungen davon habe ich in 7 Thesen hier konkretisiert.

Die Marktanteile sind gemessen am Absatz 2020 wie folgt verteilt:

  1. Tesla mit ca. 500.000 E-Autos
  2. SAIC (u..a. mit Kooperationen mit GM und VW) mit ca. 250.000 E-Autos
  3. VW mit ebenfalls ca. 250.000 E-Autos (2019 nur auf Platz 6)
  4. Hyundai mit ca. 180.000 E-Autos
  5. mit ca. 130.000 E-Autos

Tesla geht in vielen Bereichen einen anderen Weg als VW und andere traditionelle Hersteller:

  • Verkauf: Tesla hat keine Autohäuser, bestellt wird online
  • Ladesäulen: Tesla hat eine eigene Ladeinfrastruktur durch ein Netz an "Superchargern". VW hat hier bisher kaum nennenswerte Infrastruktur, möchte bis 2025 aber rund 18.000 öffentliche Schnellladepunkte in Europa aufsetzen. Zum Vergleich: Das wäre eine Verfünffachung und entspricht wohl einem Drittel des benötigten Gesamtbedarfs in Europa.
  • Batterieproduktion: Tesla baut eigene Fabriken zur Akkuproduktion (u.a. auch die Gigafactory in Berlin). VW kauft die Akkus über andere Firmen ein, baut aber auch eigene Fabriken (u.a. in Salzgitter).

Finanzielle Ziele

In einer Präsentation Ende 2020 mit dem Titel "We are on track!" hat VW die finanziellen Ziele kommuniziert und gesagt, diese weiterhin erzielen zu wollen:

  • Die operative Marge kann kurzfristig durch Investitionen sinken, soll aber langfristig auf 7 bis 8% steigen
  • Die Innovationsausgaben für Capex und Forschung sollen kurzfristig hoch bleiben, langfristig leicht sinken
  • Langfristig möchte VW jährlich über 10 Mrd. Euro Free Cashflow erzielen

SWOT-Analyse: Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken analysiert


Bewerten wir nun das Geschäftsmodell und schauen auf die Stärken, Schwächen, Chancen und Bedrohungen.

Stärken

Fassen wir die Stärken zusammen, die wir im Geschäftsmodell identifizieren konnten.

  • Herbert Diess als Personal Brand: Elon Musk hat es vorgemacht und sich selbst zum Marketinghebel für Tesla gemacht. Herbert Diess wird auch aktiver, u.a. auf LinkedIn, aber auch in Podcasts. Er trifft sich mit Elon Musk oder filmt sich auf einer Urlaubsreise mit seiner Tochter im VW ID.3.
  • 14 Mrd. Euro Forschung & Entwicklung: VW hat enorm hohe Ausgaben, die in die Innovation fließen. Kritisch gesehen ist das Ergebnis im Verhältnis zur Summe noch zu wenig. Optimistisch betrachtet ist die Frage, ob so viel Geld nicht zwangsläufig auf Sicht der nächsten Jahre auch zu einem technologischen Auf- oder Überholen reichen muss.
  • Kontinuierlich profitabel: Trotz aller Probleme konnte VW in jedem der letzten Jahre einen Gewinn ausweisen. Selbst im Jahr der Coronapandemie standen noch 8 Mrd. Euro Gewinn zu Buche. Der operative Cashflow war ebenfalls immer positiv, der Free Cashflow war 2018 und 2019 negativ, 2020 aber wieder deutlich positiv.
  • Langfristige Eigentümer: Neben den Kleinaktionären gehören auch das Land Niedersachsen (20%) und die Porsche Automobil Holding (53%), hinter der die Familien Porsche und Piech zu großen Teilen stehen, zu den Hauptaktionären. Alle dieser Akteure haben auch schon oft kontrovers eingegriffen, der langfristige Fokus sollte dadurch aber gegeben sein.
  • Platz 2 im Elektromobilmarkt? Gemessen am weltweiten E-Auto Absatz ist VW auf Platz 2 bis 3. Bei der Innovationskraft wird VW von Experten auf Platz 2 gesehen. Wie sich beides über die nächsten Jahre entwickeln wird ist unklar, aber in der Tendenz scheint VW den Wandel in die E-Mobilität mit am besten zu bewältigen.

Schwächen

Wo Licht ist, ist meist auch Schatten. Fassen wir die Schwachstellen des Unternehmens zusammen.

  • Interne Machtkämpfe und Firmenpolitik: Zuletzt sollte der Vorstand IT besetzt werden, was wohl aufgrund interner Differenzen nicht klappte. Zwischen Betriebsrat und Chefetage gibt es immer wieder mehr oder wenig öffentlich ausgetragene Differenzen. Auch mit den Eigentümerfamilien Porsche und Piech gibt und gab es meinungsstarke Debatten. Auch das Land Niedersachen ist Anteilseigner. All das wirkt für mich nach einem sehr politischen Konzern und weckt die Sorge, dass das Effizienz und Fortschritt bremsen könnte.
  • Beschädigtes Image der Volkswagen-Marke: Der Dieselskandal hat weltweit für negatives Aufsehen gesorgt.
  • Autohäuser: Stärke oder Ballast? Im Gegensatz zu Tesla hat VW eine breite Landschaft an Werkstätten und Autohäusern. Aber sind diese zeitgemäß? Sie kosten Gewinnmarge, da diese mitverdienen wollen und die digitale Welt macht Autos auch online erlebbarer und bestellbarer. Ob die Autohäuser Stärke oder Ballast sind wird sich zeigen. Ich denke, dass sie beides zeitgleich sind, sie aber schrittweise zurückgehen werden.
  • Schwieriges Geschäftsmodell: Autos herzustellen ist schon immer kapitalintensiv und hat geringe Margen. Wirkliche Alleinstellungsmerkmale gab es lange kaum, wodurch auch immer Kostendruck der Konkurrenz da ist.

Chancen

Wo liegen die Chancen für das Unternehmen, um zu wachsen und den Unternehmenswert zu steigern?

  • Wachstum in der Elektromobilität: VW stellt (mittlerweile) aggressiv auf Elektroautos um. Für VW geht es erstmal vor allem darum, den bestehenden Marktanteil im PKW-Markt zu halten und nicht den Anschluss zu verpassen, möglicherweise wird der Markt aber auch neue Chancen schaffen - gerade für die Unternehmen, die sich als Gewinner vortun werden.
  • Corona als Rückenwind: Nach der Coronapandemie könnte private Mobilität wieder wichtiger werden. Dadurch ist auch ein Umsatzanstieg denkbar.
  • Technologischer Sprung kann Nachfrage fördern: Der Automobilmarkt ist jahrzehntelang stetig, aber langsam, gewachsen. Ein technologischer Sprung wie jetzt - durch eine neue Antriebsform, bessere Software, (teil-)autonomes Fahren - kann einen Anreiz zum Neukauf geben und damit Nachfrage ankurbeln.
  • Wachsender Wohlstand in Schwellenländern: Schon jetzt ist der asiatisch-pazifische Raum für VW der größte Absatzmarkt. Durch eine günstige Demografie und wachsenden Wohlstand wird dieser Trend vermutlich noch verstärkt werden.
  • Klimawandel: Der Klimawandel ist weder wünschenswert noch für VW ein Segen gewesen, da es zu langsam darauf reagiert hat. Nun kommt es aber für einen politisch gewollten Wandel zu sauberer Mobilität. Das bedeutet eine schmerzhafte Umstellung, die wir bereits gesehen haben, kann aber auch einen großen Austausch von alten zu neuen Autos fördern, was wiederum neue Nachfrage für Automobilhersteller bedeutet. Anders formuliert: Wenn wir klimafreundliche, individuelle Mobilität ermöglichen wollen, werden Automobilhersteller nur wichtiger (und nicht unwichtiger).

Bedrohungen

Es gibt bei jedem Unternehmen Risiken wie eine schwächelnde Wirtschaft, operative Fehlentscheidungen, politische Eingriffe und andere. Hier geht's nun viel mehr darum: Was könnte speziell das hier gezeigte Geschäftsmodell gefährden oder das Wachstum hemmen?

  • Tesla: Braucht es dazu noch viele Worte? Bessere Software, mehr Reichweite, höhere Bewertung (die günstige Kapitalbeschaffung ermöglicht). Aber: Tesla ist natürlich um ein Vielfaches teurer bewertet.
  • Kompetitiver Automobilmarkt: Der Markt war schon immer umkämpft, jetzt drängen aber viele neue Unternehmen (Tesla, Nio, ggf. Apple,...) in den Markt, die auch Marktanteile für sich beanspruchen und sie von den etablierten Unternehmen holen wollen.
  • Volkswagen verliert die zentrale Technologie: Autos wurden früher wegen der Marke, der Technik oder der Zuverlässigkeit gekauft. Darin ist VW gut. Aber in Zukunft werden Software, Reichweite und Ladeinfrastruktur wichtiger. Schafft VW hier nicht an Tesla anzuknüpfen, wird Tesla - und nicht VW oder andere deutliche Hersteller - die Premium-Marke sein.
  • Klimawandel: Der Klimawandel ist Chance, aber auch Bedrohung. Je schärfer die Ziele und Vorgaben, desto höher müssen Ausgleichszahlungen getätigt werden, können weniger Verbrenner gekauft werden oder werden durch geringere Nachfrage weniger Verbrenner gekauft. Ich glaube, dass dieses Risiko zu großen Teilen bereits im VW-Aktienkurs eingepreist ist, ein Risiko bleibt aber in jedem Fall.
  • Weniger Autos? Konzepte wie Carsharing (das VW auch mit dem ID.3 anbietet) möchten weniger Autos auf den Straßen nutzen, die dafür weniger rumstehen. Autos werden jüngeren Generationen (zumindest in Industrienationen) als Statussymbol unwichtiger. Diese Trends könnten eher einen Rückgang der Nachfrage einläuten. Auf der anderen Seite: Das Carsharing würde vermutlich genauso viele gefahrene Kilometer produzieren, die Autos also öfter ausgetauscht werden müssen, wodurch die Nachfrage stabil bleibt. Durch technologische Innovation (autonomes Fahren, klimafreundlich, Assistenzsysteme) können Autos außerdem für zukünftige Generationen attraktiver werden.

Aktienbewertung: Der faire Wert der Volkswagen-Aktie


Wir haben uns jetzt ein umfangreiches Bild des Unternehmens verschafft. Schauen wir abschließend auf die Aktie, bringen Qualität und Bewertung zusammen und ziehen ein Fazit.

Automobilhersteller im Vergleich

Der Tesla-Aktienkurs beinhaltet viel Optimismus und Fantasie. Der VW-Kurs hingegen hat lange das Gegenteil erlebt. Mittlerweile ist Tesla länger seitwärts gelaufen und der VW-Kurs gestiegen. Wo stehen sie also im Vergleich?

Übrigens: VW-Chef Diess hat im OMR-Podcast gesagt, dass er die Tesla-Bewertung für gerechtfertigt hält, die VW-Bewertung aber für zu niedrig.

Header

VW

Tesla

Börsenwert

150 Mrd. Euro

580 Mrd. Dollar

Umsatz

223 Mrd. Euro

36 Mrd. Dollar

Ergebnis

11 Mrd. Euro

1 Mrd. Dollar

Verkaufte Autos

10 Mio.

0,5 Mio.

Verkaufte E-Autos

260.000

500.000

KUV

0,8

19

KGV

14

600

Umsatzwachstum

-2% p.a.

+39% p.a.

Forschung & Entwicklung

14 Mrd. Euro

1,5 Mrd. Dollar

Börsenwert pro jährl. verkauftem Auto

15.000 Euro

1,16 Mio. Dollar

Börsenwert pro jährl. verkauftem E-Auto

580.000 Euro

1,16 Mio. Dollar

Was ich im Vergleich nach wie vor erstaunlich finde:

  • VW gibt das 10-fache für Forschung & Entwicklung aus
  • Tesla wird gemessen am Umsatz mehr als 20 mal so teuer wie VW bewertet
  • Würde VW nur aus E-Autos bestehen, wäre es immer noch nur etwa halb so teuer bewertet wie Tesla - in der Praxis hat VW aber noch knapp 10 Mio. weitere Autos, die aktuell verkauft werden

Beide Unternehmen haben auch noch andere Geschäftszweige (bspw. VW im Carsharing, Finanzierung oder Nutzfahrzeugen, Tesla im Solarzellen-Segment). Und nur weil Tesla teuer bewertet ist, muss das VW nicht unbedingt günstig machen. Trotz des letzten Kursanstiegs finde ich die Differenz aber bemerkenswert.

Der faire Wert der Aktie

Für die Ermittlung des fairen Werts (alle Erläuterungen dazu über diesen Link) habe ich folgende Annahmen über einen Zeithorizont von 10 Jahren getroffen:

#1 Umsatzwachstum

Das Umsatzwachstum nähert sich in der Berechnung vom kurzfristigen schrittweise an das langfristige Wachstum über 10 Jahre an.

  • Umsatzwachstum zuletzt: -2% p.a.
  • Analystenerwartung: +14% auf 2021, +7% auf 2022
  • Meine kurzfristige Annahme: Ich gehe davon aus, dass VW zu alten Zahlen zurückkehren kann und diese sogar leicht übertrumpft. Ich gehe auch davon aus, dass der technologische Fortschritt neue Nachfrage anregt (und auch die Politik dafür sorgen wird). Ich gehe kurzfristig von +9% p.a. aus.
  • Meine langfristige Annahme: Der Automobilmarkt wächst langfristig eher gleichauf mit der Inflationsrate. Mehr autonom fahrende Autos könnten langfristig ein Auto attraktiver, aber womöglich auch weniger Autos notwendig machen. Hier sehe ich daher noch Unsicherheit, gehe aber von vorsichtigen +3% p.a. aus.

#2 Nettomarge

VW liegt hier aktuell bei 5,6%. Im langfristigen Durchschnitt, außerhalb der Krisenjahre (bspw. 2015) oder Jahren mit hoher Investition, lag die Nettomarge auf einem ähnlichen Niveau. Daher nehme ich langfristig 6% an.

#3 Bewertungsniveau

Heute ist die Aktie mit einem KGV von 14 und einem KGVe von 12 bewertet. Das entspricht in etwa dem historischen Bewertungsniveau. VW wurde also immer etwas unter dem Marktdurchschnitt bewertet. Daher nehme ich das auch für die Zukunft an.

Meine Renditeerwartung

Wie sehen die Renditeerwartungen basierend auf diesem sowie leicht geänderten Szenarien aus?

  • Im pessimistischeren Szenario: +2,9% p.a.
  • Im erwarteten Szenario: +10,3% p.a.
  • Im optimistischeren Szenario: +15,6% p.a.

Insgesamt in meinen Augen ein positives Bild. Es hängt zentral davon ab, ob VW den Wandel zur Elektromobilität schafft und mitgestaltet. Auch ein Szenario, in dem VW signifikant Marktanteile abgeben muss, halte ich aktuell zwar für nicht das wahrscheinlichste, ist aber denkbar.

Die Scorecard

Mein Fazit inkl. Pro & Contra: VW-Aktie jetzt kaufen?


Pro

  • Vergleichsweise günstig bewertet im Vergleich zum Gesamtmarkt
  • Stellung als einer der größten Automobilkonzerne mit hohen Forschungsausgaben sollte komparativen Vorteil verschaffen
  • Recht durchgehend profitabel, was medial vermutlich deutlich pessimistischer wahrgenommen wird
  • Markt steckt im Umbruch, was allerdings viel Potenzial für die Unternehmen bedeutet, die sich in diesem gut positionieren

Contra

  • Branche, die sich im Umbruch befindet mit vielen unterschiedlichen Variablen und politischen Eingriffen
  • Angekratzte Marke durch Dieselskandal und alte Strukturen: VW muss auch interne Arbeit bewältigen
  • Prinzipiell schweres Geschäftsmodell mit geringen Margen und hohem Kapitalaufwand

Fazit

VW ist in einem ohnehin margenarmen und kapitalintensiven Markt unterwegs, der sich zudem gerade im Wandel befindet. Dieses bringt allerdings nicht nur Probleme, sondern auch Chancen mit sich durch neue Technologien und neue Nachfrage. Hausgemachte Probleme, wie der VW-Abgasskandal oder interne Firmenpolitik, sind dabei hinderlich. Trotzdem habe ich bei der Entwicklung ein gutes Gefühl und traue VW zu, in einer Software-getriebenen Autowelt noch stärker die Skaleneffekte ausspielen zu können als vorher.


Ich bleibe vorerst VW-Aktionär. Die Renditeerwartung ist für mich attraktiv genug, um die damit verbundenen Risiken einzugehen. Klar ist aber auch: Der Markt und das Geschäftsmodell ist schwierig, es gibt wenige dauerhafte Differenzierungsmerkmale. Daher sehe ich ein Aktieninvestment hier nicht so langfristig wie bei anderen Qualitätsaktien. Sollte die Bewertung entsprechend ansteigen (bspw. um meine Margin of Safety von 49%), würde ich daher über einen Verkauf nachdenken.

Tags: Volkswagen | Aktien: Volkswagen

Die Inhalte stellen keine Anlageberatung oder Kaufempfehlung dar, sondern spiegeln nur meine persönliche Meinung wider. Jede Investition ist mit Risiken verbunden. Vor jeder Investition solltest du selbst Chancen und Risiken prüfen.

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Ich bin Jannes, Gründer von StrategyInvest. Seit 2011 investiere ich an der Börse, seit 2013 teile ich Erfahrungen und Wissen mit Anlegern. Daneben habe ich mein VWL-Studium mit Finanzschwerpunkt erfolgreich absolviert und bin seit mehreren Jahren in der Digital- und Techbranche unterwegs, aktuell als Product & Strategy Lead. Ich kenne daher das Investieren, Unternehmen und Unternehmertum aus wissenschaftlicher Sicht und aus der Praxis. Hier teile ich Analysen, Wissen & Anlageentscheidungen mit dir.

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Auszug aus dem Manifest:

Regel #16: Wir kennen unsere Schwächen.

Die Verhaltensökonomen wissen, wie irrational wir uns oft in unseren Finanzen und in unserer Wahrnehmung verhalten. Das Schlimmste: Die meisten "kognitiven Verzerrungen", wie Wissenschaftler sie nennen, merken wir nicht mal. Wir nutzen das Wissen der Anlegerpsychologie, beobachten und reflektieren uns selbst, um uns vor Fehlern zu bewahren.

zum kompletten StrategyInvest Manifest »

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