von Jannes Lorenzen

Gründer, Strategie-Lead & Investor

veröffentlicht; 1. September 2022

In den Analysen geht es um langfristige Investment-Thesen. Während es zu früh wäre, sie jetzt zu beurteilen, ist es doch spannend, wie sich einige Unternehmen seitdem entwickelt haben und ob es neue Erkenntnisse und möglicherweise andere Schlussfolgerungen gibt.

Einige Aktien haben positiv überrascht, bei anderen gab es Enttäuschungen. Schauen wir, wie die Aktien heute da stehen und was sich daraus lernen lässt.

Dabei möchte ich diese fünf Aktien, deren Entwicklung und neueste Zahlen anschauen:

  • : Kaum diskutierte Aktie mit starker Marke, die Inflationsschutz versprach.
  • : Eine meiner größten Positionen im Depot aufgrund der Kombination aus starkem Geschäftsmodell und günstiger Bewertung.
  • : Marken-Imperium, das deutlichen Inflationsschutz versprochen hat - und meine Wachstumserwartung deutlich überbieten konnte.
  • : Die Aktie, die in meinem Depot mit Abstand am deutlichsten verloren hat. Was steckt dahinter und wie geht's weiter?
  • : Ebenfalls kaum diskutiert hat der Online-Möbelchampion eine enorm günstige Bewertung nach raketenhaftem Anstieg in der Pandemie.

Levi Strauss

Levi Strauss ist eine Modemarke, vor allem bekannt als Erfinder der Denim Jeans. Im Juni '22 habe ich die Aktie analysiert, als Inflationssorgen besonders stark aufkamen. Anschließend habe ich die Aktie auch gekauft. Mein Fazit damals:

Mich überzeugen vor allem die günstige Bewertung in Kombination mit den beiden großen Wachstumsthesen, denen ich gute Chancen einräume: Der Wandel zu Nachhaltigkeit stärkt Marken wie Levi Strauss und gerade für Levi's bringt der Wandel in den E-Commerce und zum D2C-Geschäft besondere Vorteile (höhere Margen, weniger Abhängigkeit, höheres Wachstum).

In der Analyse lag der faire Aktienkurs bei 22 Dollar. Ich habe bei ~15 Dollar gekauft, heute liegt die Aktie bei 18 Dollar. Entsprechend hat sich die Aktie gut, wenn auch nicht rasant entwickelt.

Anfang Juli '22 gab es neue Quartalsergebnisse. Diese fielen in meinen Augen stark aus:

  • Umsatz +15% YoY, währungsbereinigt +20%. In meiner Analyse bin ich kurzfristig von vorsichtigeren 9% ausgegangen.
  • Alle Margen sind - um Russland-Effekte bereinigt - gleich geblieben oder leicht gestiegen, die Adjusted EBIT-Marge sogar auf einen historischen Bestwert von 9,9%. Das Adjusted EBIT ist damit um 27% gestiegen. Adjustierungen sollten mit Vorsicht genossen werden, prinzipiell sieht es hier aber gut aus.
  • Für 40 Mio. Dollar wurden eigene Aktien zurückgekauft, weitere 40 Mio. Dollar an die Aktionäre ausgeschüttet.

Mein Zwischenfazit: Investment-These weiterhin intakt, eher leicht positiv überrascht. Ich bleibe investiert.

Alphabet

Den Google-Mutterkonzern Alphabet habe ich zuletzt im Mai '22 ausführlich analysiert. Mein Fazit, wonach ich die Aktie nachgekauft und zu einer meiner größten Positionen ausgebaut habe:

Ich halte Alphabet für ein starkes Geschäftsmodell. Es wächst und ist hochprofitabel. Alle Segmente haben Rückenwind, auch wenn dieser sicherlich nachlassen wird. Gerade das Cloud-Segment wächst allerdings stark und wird früher oder später in die Profitabilität überführt werden.

Dazu kann Alphabet in große Wetten investieren. Die Ausbeute war in den letzten Jahren eher enttäuschend, nach vorne könnten KI-basierte Lösungen, Waymo oder andere Dinge aber auch für Alphabet neue Wachstumsreize setzen.

Dazu kommt die Bewertung, die heute auf einem der tiefsten Stände der letzten Jahre ist. Es gibt Risiken, die ich vor allem in Regulatorik beim Werbemarkt sehe. Unterm Strich überwiegen die Chancen für mich aber die Risiken.

Die Aktie stand (und steht heute auch noch in etwa) bei einem KGV von 21, KGVe von 20 und einem KCV von 16. Für mich eine enorm attraktive Bewertung für ein insgesamt zukunftsträchtiges Geschäftsmodell. 

Seit der Analyse ist die Aktie eher seitwärts gelaufen. Ende Juli '22 wurden einmal neue Quartalsergebnisse vorgestellt.

Alphabet ist im Umsatz um 13% gewachsen (währungsbereinigt 16%), der Gewinn ist um 14% zurückgegangen, was unter den Analystenerwartungen lag. Der Markt hat es tendenziell, zumindest kurzfristig, leicht positiv aufgefasst.

In der Analyse habe ich 14% kurzfristiges Wachstum angenommen sowie kurz- und langfristig konstante Margen. Die kurzfristige Marge hat kaum Effekt auf den langfristigen Aktienwert, könnte aber unter die angenommenen 28% rutschen. Langfristig sehe ich die Entwicklung intakt.

Die Cloud ist weiter stark gewachsen, die Suche ebenfalls - auch trotz des Gegenwinds im Werbemarkt. Das liegt vor allem daran, dass Suchwerbung ziemlich performant und direkt messbar ist. Branding-Werbung wird in Krisen eher gekürzt, entsprechend hat YouTube auch mit recht geringem Wachstum enttäuscht.

Mein Zwischenfazit: Insgesamt bin ich weiter optimistisch. Die Zahlen waren okay für ein schwieriges wirtschaftliches Umfeld, die Bewertung ist weiter günstig und die langfristige These intakt, auch wenn kurzfristig noch nichts passiert ist.

LVMH

Das Luxus-Imperium LVMH habe ich Ende Mai '22 analysiert. Eine Fragestellung:

"Ist das Luxusmarken-Imperium der beste Inflationsschutz?"

Mein Fazit in der Analyse:

Vor einem Jahr habe ich geschrieben:

"Tolles Unternehmen mit starken Marken. Aber: In meinen Augen überbewertet."

Heute sieht es schon etwas anders aus. Die Preissetzungsmacht ist in der inflationären Phase ein starker Vorteil. Die Umsätze sind gewachsen, die Margen gestiegen, der Gewinn hat also überproportional zugelegt. Der Kurs ist 25% seit meiner letzten Analyse gefallen, die Bewertung ist also heute deutlich günstiger geworden.

Damit rutscht LVMH auf meine engere Watchlist. Ich erwarte keine Wunderrenditen - und bin selbst kein Luxusmarken-Liebhaber - finde die Aktie aber auch hinsichtlich ihres begrenzten Risikos spannend.

Danach habe ich nicht gekauft, obwohl ich recht optimistisch war. Die Aktie ist seitdem 10 - 15% gestiegen. Sie hat sich also, zumindest auf kurze Sicht, als guter Inflationsschutz bewährt.

Ziemlich positiv haben mich die Halbjahresergebnisse danach Ende Juli '22 überrascht:

  • Organisches Umsatzwachstum von +21% (Q2: +19%), Umsatzwachstum insgesamt von +28% (Q2: +27%). Zum Vergleich: Ich habe kurzfristig in der Analyse +9% angenommen. Es ist zwar eher auf die ersten Jahre ausgerichtet, aber liegt deutlich darüber und auch über den +10% der Analysten für 2022.
  • Ergebnis +34%, die operative Marge ist um 1,3 Prozentpunkte gestiegen. Margenerhöhung in inflationären Zeiten zeigt die starke Preissetzungsmacht.

Ich habe einmal die aktuellen Werte bei gleichen Annahmen in den Renditerechner eingefügt. Aus 7% Renditeerwartung bei der Analyse sind nun etwas niedrigere 6,2% geworden.

Renditerechner-Tool

Berechnung der Renditen in drei Szenarien. Zahlen in Heimatwährung. Aktienticker: LVMH.

Status Quo » Die Zahlen heute

Möglichst der letzten 12 Monate, also TTM (Trailing Twelve Months), um die aktuellsten Daten zu nutzen.
Anteil am Gewinn, der als Dividende ausgeschüttet, per Aktienrückkauf oder per Schuldentilgung an Aktionäre zurückgeführt wird. Bei Wachstumsunternehmen oft 0%.

Zukunft » Annahmen zur Wertentwicklung

Die kurzfristigen Werte nähern sich über einen 10-Jahres-Horizont an die langfristigen an.

Wachstum (kurzfristig, in %) Wie stark ist das Umsatzwachstum im nächsten Jahr?
Wachstum (langfristig, in %) Wie hoch wird das Umsatzwachstum in 10 Jahren erwartet?
Nettomarge (kurzfristig, in %) Wie hoch ist der Nettogewinn im Verhältnis zum Umsatz heute?
Nettomarge (langfristig, in %)
KGV (langfristig)
Umsatz
Marktkapitalisierung
Wertsteigerung
Shareholder Yield
Gesamtrendite
Fairer Aktienkurs
Margin of Safety

Keine Garantie für die Zukunft.

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Mein Zwischenfazit: Rückblickend wäre es tendenziell klug, die Aktie gekauft zu haben, auch wenn der Betrachtungszeitraum recht kurz ist. Die Earnings haben mich positiv überrascht, was der Kurs aber recht schnell widergespiegelt hat. Nach wie vor finde ich die Aktie fair bewertet.

Upstart

Upstart ist ein Problemfall in meinem Depot - und auch in den Depots der meisten großen Tech-Fonds. Ein Zeitstrahl:

Upstart bietet ein KI-basiertes Kreditmodell, das als Software an Kreditinstitute und Banken verkauft wird. Im Januar 2022 habe ich die Aktie analysiert und auch investiert. 

Die Zahlen waren beeindruckend: 250% Umsatzwachstum, profitabel mit 12% Nettomarge. KCV von 40, KGV von 130 - zwar hoch, aber bei dem Wachstum eher günstig. Die Aktie lag da schon 70% unter dem Allzeithoch.

Mein Fazit aus der Analyse:

Ich würde mich noch deutlich wohler fühlen, wenn Upstart eine breitere Kundenakquise- und Partnerbasis hätte und das Kreditsystem schon über weitere Jahre getestet wäre. Hier ist abschließend schwer einzuschätzen, wie solide die Kreditvermittlung wirklich ist, auch wenn es viele positive Indikatoren gibt.
Und: Diese Risiken müssen Anleger bei Wachstumsunternehmen auf sich nehmen. Gäbe es diese nicht, wäre die Aktie deutlich teurer.
Unterm Strich sehe ich damit einige Risiken, aber auch ein (mittlerweile) recht attraktives Bewertungsniveau. Ich überlege selbst hier eine Position aufzubauen.

Seitdem hat die Aktie etwa 70% verloren. Das verdeutlicht die nicht intuitive Mathematik: Auch wer 70% unter dem Allzeithoch einsteigt, kann nochmal 70% verloren. Die Aktie liegt heute ~92% unter dem Allzeithoch.

Upstarts Probleme

Die Risiken, die jetzt zu diesem Kurssturz geführt haben, finden sich tatsächlich teilweise in der Analyse wieder:

Enorm zyklisches Geschäftsmodell: Die Finanzmarktkrise 2008 ist zentral durch Kreditvergabe entstanden. In der VWL wird auch von Kreditzyklen gesprochen. Die EZB möchte die Kreditvergabe ankurbeln. Das zeigt, wie heiß diskutiert Kreditvergabe ist. Sie ist schlecht, wenn sie übermäßig und blind geschieht (vor der Finanzkrise 2008). Sie ist aber auch schlecht, wenn sie gar nicht mehr stattfindet (während der Finanzkrise 2008). Auch die Corona-Krise zeigt bei Upstart, wie schnell Banken aufhören Kredite zu vergeben, wenn wirtschaftliche Unsicherheit droht.

Und:

Wirtschafts- oder Finanzkrise: Gerade Kreditgeschäft ist stark betroffen, kommt es zu einem wirtschaftlichen Rückgang. Oder es ist sogar die Ursache. Upstart trägt die Kredite nicht, wird dann aber sehr wenig neue Kredite vermitteln können.

Offenkundig sind wir ziemlich kurz danach in eine Rezession gerutscht, also genau das Szenario, vor dem ich bei Upstart gewarnt habe.

Ein anderes Risiko habe ich nicht gesehen, es aber indirekt angeschnitten. Ich habe geschrieben: "Upstart trägt die Kredite nicht". Genau das hat Upstart allerdings danach getan.

Ich habe Upstart als Software-Unternehmen beurteilt, welches die eigene Software anderen Finanzunternehmen bereitstellt. Danach hat Upstart allerdings Kredite in großem Volumen in die eigenen Bücher genommen, was eher ein klassisches Bank-Geschäft ist - und wenig mit Software und den dahinterliegenden, attraktiven Mechanismen zu tun hat.

Der CEO ist danach zurückgerudert und hat das als Ausnahme oder als temporäres Mittel erklärt. So sagte er im Juni '22:

Also, even whatever is on our balance sheet, it's a fraction of what a lot of other fintechs have, we're not a balance sheet company, do not intend to become one. Maybe we just need to be a little more disciplined and have technology that's a little better at price discovery. I think that's what we're getting toward.

Allerdings mussten auch wiederholt Erwartungen gekürzt werden, was das Vertrauen nicht sonderlich gestärkt hat.

Wo steht Upstart heute?

  • Das KGV liegt bei 27, das KGVe bei 38, das KCV bei 18.
  • Umsatzwachstum in Q2 '22 bei +18% YoY. Im Vergleich zu beiden Vorquartalen ist der Umsatz um etwa 25% zurückgegangen. Für Q3 '22 wird ein weiterer Umsatzrückgang prognostiziert.
  • Operative Marge bei -14%, nachdem im Vorjahr ein Plus von 16% erzielt wurde. Auch für Q3 '22 wird wieder ein Verlust prognostiziert.
  • Die Anzahl der Partner ist gestiegen. 

Die Bewertung sieht immer noch günstig aus, wird sich aber noch etwas verschlechtern, da schwächere Quartale die Gewinne und Cashflows mindern werden.

Meine Schlussfolgerungen

Es ist bei einem Aktienportfolio aus über 25 Positionen normal, dass auch einige Aktien verlieren und einige sogar sehr stark verlieren. Trotzdem sollte man sich danach kritische Fragen stellen.

Würde ich die Analyse so aufrechterhalten? Ja, tendenziell schon. Die Analyse war im Kern richtig, hat das Rezessionsrisiko und das allgemein höhere Risiko erkannt. Den kurzzeitigen Geschäftsmodell-Switch habe ich nicht kommen sehen und glaube auch im Nachhinein nicht, dass dieser irgendwie absehbar war. Die Gründe dafür waren aber wohl die bereits erwähnte Rezession, die das überhaupt erst nötig machte.

Anderes Learning: Die Aktie hat rational durchaus viele Vorteile gehabt. Ich hatte aber ein mulmiges Bauchgefühl, das mir sagte: "Ist das nicht zu schön um wahr zu sein?". Dazu das Kreditgeschäft, das ich nicht mag. Im Nachhinein wäre das Bauchgefühl, das sich in einer Analyse schlecht verargumentieren lässt, wohl besser gewesen - auch wenn ich daraus keine allgemeingültige Regel ableiten würde. Was ich aber denke: Sowohl rational als auch Bauchgefühl sollten übereinstimmen.

Was mache ich mit der Aktie? Ich habe immerhin nur eine kleinere Position aufgebaut. Dadurch, dass der Kurs stark gefallen ist, macht die Aktie heute nur etwa 0,5% des Portfolios aus. Prinzipiell sehen Zahlen und Entwicklung für mich noch okay aus, auch wenn mein Vertrauen stark gelitten hat und das Risiko der Aktie gestiegen ist. Ich halte die Position, kaufe aber nicht mehr nach.

Wayfair

Wayfair wird ebenfalls kaum gecovert, ist aber im E-Commerce und speziell im Home & Living Bereich eine signifikante Größe, wahrscheinlich Marktführer unter den reinen Online-Händlern.

Ich habe Wayfair im April '22 analysiert und danach auch selbst bei 55€ und 42€ je Aktie investiert. Die Aktie stand danach schon zwischenzeitlich bei 70€, heute bei 54€. Entsprechend ist die Aktie noch im Gewinn, obwohl die Zeit seit April '22, auch gerade für den E-Commerce, nicht einfach war.

Mein Fazit damals:

Bei der Analyse von Wayfair wurde ich positiv überrascht. Es ist nicht einfach nur ein Online-Händler mit einem Online-Shop, sondern einer, der unterschiedliche Teile der Wertschöpfungskette selbst übernimmt und ineinander integriert. Wayfair ist aktuell das einzige Unternehmen, dass die Größe und den Ehrgeiz dazu hat, dies so umzusetzen.

Der Markt ist nicht einfach. Gerade das macht ihn aber umso besser zu verteidigen, wenn Wayfair ihn global knackt.

Auch die Bewertung ist aktuell ziemlich günstig, dafür dass Wayfair ein wachsenden Marktführer ist. Die Renditeerwartung sieht positiv aus, obwohl die Kalkulation deutlich vorsichtigere Werte annimmt als die, die Wayfair selbst anpeilt.

Es bleibt auch etwas Risiko: Die Wachstumszahlen der Zukunft und auch die Profitabilität sind ungewiss, gerade wegen des E-Commerce Gegenwinds. Auch, ob der Home & Living Markt sich zukünftig so schnell in Richtung E-Commerce entwickelt wie erhofft.

Unterm Strich sieht das Chance-Risiko-Verhältnis für mich aber recht positiv aus. Im Mittel würde ich eine leicht über dem Marktdurchschnitt liegende Rendite erwarten und selbst bei sehr vorsichtigen Zahlen gibt's immer noch eine kleine Wertsteigerung, was das Risiko deutlich limitiert.

Seitdem gab es zwei neue Quartalsberichte, Anfang August '22 den neuesten.

  • Die Zahl aktiver Kunden ging etwa 22 - 25% zurück.
  • In Q1 lag der Umsatz 14% unter Vorjahr, in Q2 -15%.
  • In beiden Quartalen wurde Geld verloren, die Nettomarge lag bei -10%. In Q2 war immerhin der operative Cashflow wieder leicht positiv.

Die Zahlen sind herausfordernd. Sie entstehen nicht nur durch die allgemeine Rezession, sondern auch durch den vorgezogenen Konsum, gerade bei Möbeln, in der Corona-Pandemie. Die Vergleichsquartale sind dadurch umso schwerer zu schlagen.

Die damals günstige Bewertung wird durch den Rückgang der Zahlen etwas relativiert. Auch heute sieht die Aktie aber noch eher günstig aus: Das KUV liegt bei 0,45, was der niedrigste Wert der Firmengeschichte ist.

In der Bilanz zum Q2 '22 lagen die kurzfristigen Vermögenswerte bei 2,5 Mrd. Dollar. Der Free Cash Flow lag im ersten Halbjahr '22 bei -550 Mio. Dollar. Sollte das so weitergehen, würde Wayfair damit grob geschätzt ~2,5 Jahre überleben können. Das sollte reichen, um eine Rezession auszusitzen. Dazu kommen mögliche Kosteneinsparungen, die den Cashflow verbessern.

Mein Zwischenfazit: Die langfristige Investment-These haben ich oben dargelegt und sehe ich auch heute noch intakt.  Nur weil kurzfristig weniger Möbel gekauft werden ändert sich nichts am langfristigen Potenzial. Kurzfristig kann ich mir vorstellen, dass der Kurs positiv reagiert, sobald sich Umsatz und Gewinn wieder erholen, also zumindest nicht mehr schrumpfen. Aber: Das ist noch nicht der Fall, womit Risiken durch die aktuelle Situation bleiben.


Das war damit ein aktueller Blick auf fünf Aktienunternehmen. Ich hoffe, dass dir dieser kürzere Einblick, zusätzlich zu den ausführlichen Analysen, gefallen hat.

Lass mich gern im Aktienvoting wissen, welche Aktien dich besonders interessieren. Danke für deinen Input!

Tags:  | Aktien: Alphabet, Levi Strauss, LVMH, Upstart, Wayfair

Die Inhalte stellen keine Anlageberatung oder Kaufempfehlung dar, sondern spiegeln nur meine persönliche Meinung wider. Jede Investition ist mit Risiken verbunden. Vor jeder Investition solltest du selbst Chancen und Risiken prüfen.

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Ich bin Jannes, Gründer von StrategyInvest. Seit 2011 investiere ich an der Börse, seit 2013 teile ich Erfahrungen und Wissen mit Anlegern. Daneben habe ich mein VWL-Studium mit Finanzschwerpunkt erfolgreich absolviert und bin seit mehreren Jahren in der Digital- und Techbranche unterwegs, aktuell als Product & Strategy Lead. Ich kenne daher das Investieren, Unternehmen und Unternehmertum aus wissenschaftlicher Sicht und aus der Praxis. Hier teile ich Analysen, Wissen & Anlageentscheidungen mit dir.

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Auszug aus dem Manifest:

Regel #4: Wir legen mittel- und langfristig an.

Die Finanzwissenschaft weiß längst: Je mehr getradet und je öfter ins Depot geschaut wird, desto schlechter die Rendite. Market Timing, also Einschätzen kurzfristiger Marktbewegungen, funktioniert nicht und richtet mehr Schaden als Nutzen an.Langfristig anlegen ist erfolgversprechender und entspannter. Und: Es ist der einzige Anlagehorizont, der logisch zu einer fundamentalen Bewertung, an die sich der Aktienkurs mit der Zeit im Optimalfall annähert, passt.

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