In Zeiten hoher Inflation sind Unternehmen mit Preissetzungsmacht stark – und dazu gehören gerade solche, die starke Marken haben. Eine davon, die an der Börse wenig beachtet wird, ist Sonos.
Sonos bietet Audio-Systeme, die sich dadurch auszeichnen, dass diese besonders gut miteinander integriert und vernetzt sind, digital per App oder Sprachsteuerung steuerbar.
Einige spannende Punkte zur Aktie:
Verknüpfung von Hardware & Software: Sonos bietet Hardware an, die direkt vernetzt und smart geplant wird. Dazu gibt’s Apps, Software und Sprachassistenten.
Kooperationen: Seit 2017 ist Amazons Sprachassistenz Alexa integriert, 2019 und 2021 kamen eigene Lautsprecher mit IKEA auf den Markt. 2021 wurde die erste Automobil-Partnerschaft mit Audio angekündigt.
Wiederkehrende Umsätze: Sonos ist kein Lautsprecher, den man einmal kauft. Es ist ein stetig erweiterbares Audio-System, das immer wieder zu Käufen von Bestandskunden führt. Dieses „Flywheel“ möchte Sonos ausspielen.
Konkurrenz durch GAFA inkl. Rechtsstreit: Die großen Tech-Unternehmen integrieren sich mit Sonos, bieten aber auch eigene Hardware. Mit Google wird ein Rechtsstreit um Patente ausgefochten. Kann das gut gehen?
Akquisitionsziel: Mit einem Börsenwert von knapp 2 Mrd. Dollar können einige Unternehmen sich Sonos leisten. Würden Unternehmen wie Apple, Alphabet oder Spotify hier zuschlagen?
Finden wir also heraus, ob sich eine Investition in die Sonos-Aktie aktuell lohnen könnte. Die Analyse beruht u.a. auf folgenden Quellen & Einschätzungen:
- Aktuellste Finanzkennzahlen bis zum letzten Quartal (Q3 ’22)
- Geschäftsberichte bis 2021
- Letzte Earnings Calls
- Bewertungen von Nutzern und eigenen Erfahrungen mit dem Produkt
- Interviews & Aussagen der Führungsebene
Viel Spaß!
Überblick, Entwicklung & Zahlencheck
Unternehmen & Produkt
Es gibt einige alteingesessene Audio-Unternehmen. Sonos wurde tatsächlich erst 2002 in den USA gegründet. CEO ist heute Patrick Spence, der die Position von Gründer John MacFarlane übernommen hat.
Sonos bietet Audio-Systeme, vor allem Lautsprecher, an. Das Besondere: Alle Lautsprecher sind als smarte Lautsprecher geplant. Sie sind miteinander vernetzt, per App oder per Sprachbefehl steuerbar und können miteinander integriert werden. So kann man nach und nach weitere Lautsprecher dazu kaufen und in das bestehende System integrieren.
Neben unterschiedlichen eigenen Lautsprechern gibt es Zusatzprodukte für bessere Konnektivität und Produkte, die mit Partnern entwickelt werden. Dazu gehören Lautsprecher, die von IKEA verkauft werden und Audiosysteme für Audi, u.a. den Q4 e-tron.
Im Geschäftsjahr 2021 kamen 80% aus den eigenen Lautsprechern, 15% aus den „Sonos system products“ und 5% aus den Partnerprodukten.
Aktienkurs
Sonos ist 2018 zu einem Kurs von 15 Dollar je Aktie an die Börse gegangen. Seitdem gab es ein Auf und Ab, heute steht die Aktie minimal über Ausgabekurs.
Zahlencheck
Sonos hat über die letzten zwölf Monate einen Umsatz von 1,8 Mrd. Dollar erzielt und ist dabei profitabel. Schauen wir genauer auf die jüngsten Zahlen aus Q3 ’22.
Der Umsatz ist währungsbereinigt um 2% gewachsen. Im Vorjahr lag das währungsbereinigte Wachstum bei 45%, im Jahr 2020 bei -3%. Die Wachstumsraten schwanken also stark.
Die Gründe für das zuletzt geringe Wachstum:
- Geringere Nachfrage ab Juni, vermutlich durch die Rezession und mehr Ausgaben der Konsumenten für Reisen & Dienstleistungen
- Lieferengpässe, sodass einige Produkte nicht hergestellt werden konnten
- Nachteilige Währungseffekte durch Aufwertung des US-Dollars
Im Earnings Call gefragt, ob wirklich nur Makro-Effekte und keine operativen Fehlentscheidungen dafür verantwortlich sind, sagt CEO Spence: Sie beobachten eng den Marktanteil, welcher stabil oder leicht gestiegen ist. Auch die Bewertungen der Produkte sind weiter sehr positiv. Entsprechend sieht er die Gründe auf der Makroebene.
Auf zwei Jahre gemittelt liegt das normale Umsatzwachstum bei ~22% pro Jahr. Das sollte die Corona-Effekte etwas ausgleichen. Über 3 Jahre liegt die Wachstumsrate bei ~15% pro Jahr.
Sowohl in Q3 ’21 als auch ’22 konnte ein deutlich positives AdjustedBei "adjusted" Kennzahlen wird eine nach Standard-Richtlinien (GAAP) berechnete Kennzahl um Sondereffekte bereinigt, wird dann zur "Non-GAAP" Kennzahl. Diese Sondereffekte können aktienbasierte Vergütungen, Restrukturierungskosten oder Währungsschwankungen sein. Sie können einen besseren Vergleich ermöglichen, aber... More EBITDA von über 10% Marge erzielt werden. Aufgrund der Adjustierung sollten wir es nicht übergewichten, ist aber ein positives Zeichen.
Profitabilität
Die Bruttomarge zeigt einen erfreulich steigenden Trend: Von 44% auf 47% und nun auf 47,3%. Das konnte Sonos durch höhere Verkaufspreise realisieren, es gibt aber auch Timingeffekte von Kosten und Einnahmen, sodass wir den Effekt nicht überbewerten sollten.
Schauen wir genauer auf die Entwicklung der Profitabilität anhand von Bruttomarge, operativer Marge und Nettomarge:
- 2018: 43% / -1% / -1%
- 2019: 42% / 0% / 0%
- 2020: 43% / -2% / -2%
- 2021: 47% / 9% / 9%
- TTMTrailing twelve months. Bezeichnet die jeweils letzten 12 Monate, unabhängig vom Kalenderjahr. More: 47% / 8% / 7%
2021 war Sonos erstmals wirklich profitabel, davor bewegten sich die Margen um 0%. Entsprechend wird spannend zu beobachten sein, wie sich die Marge nun entwickeln.
Sonos hat im letzten Quartal auch für 43 Mio. Dollar eigene Aktien zurückgekauft, was Teil ist eines im letzten Jahr aufgelegten Aktienrückkaufprogramms in Höhe von 150 Mio. Dollar, von denen 33 Mio. Dollar (~1,5% des Börsenwerts) noch ausstehen.
Investitionen
Wohin fließt das Geld, das nach Abzug der „cost of goods sold“ übrig bleibt?
Mit 17% wird ein guter und wachsender Anteil in Forschung & Entwicklung investiert. Die Sales & Marketing Ausgaben liegen ebenfalls bei konstanten 17%.
Factsheet
Factsheet
Sofern nicht anders angegeben in jeweiliger Heimatwährung und TTMTrailing twelve months. Bezeichnet die jeweils letzten 12 Monate, unabhängig vom Kalenderjahr. More (= letzte 12 Monate). 3J = 3-Jahres-Durchschnitt. ‚e‘ = erwartet. ‚YoY‘ = im Jahresvergleich.
Die Eckdaten
- Land: USA
- Branche: Audiosysteme
- Marktkapitalisierung: 2 Mrd. USD
- Umsatz: 1,8 Mrd. USD
- Ergebnis: 0,12 Mrd. USD
- Free Cashflow: 0,05 Mrd. USD
Bewertung
- KUV: 1,2
- KGV: 18
- KGVe: 45
- KCV: 26
Qualität & Wachstum
- Eigenkapitalquote: 50%
- Bruttomarge: 47%
- Operative Marge: 8%
- Nettomarge: 7%
- Umsatzwachstum: -2% YoYYear-over-Year. Bezeichnet den Vergleich einer Kennzahl im Vergleich zum Vorjahr (bspw. Quartal 4 des aktuellen Jahres zu Q4 des Vorjahres). More (währungsbereinigt +2%), 15% p.a. über letzte 3 Jahre
Geschäftsmodell, Burggraben & Strategie
Schauen wir uns einmal an, wie das Geschäftsmodell aussieht. Außerdem: Wie sieht die Strategie aus? Wie ist die Konkurrenzsituation und der eigene Burggraben gegenüber der Konkurrenz? Welche Wachstumsperspektiven gibt es?
Mechanismen des Geschäftsmodells
Sonos sieht vier komparative Vorteile, die das Wachstum langfristig befeuern sollen:
- Das „Sonos Flywheel“: Wachstum entsteht durch neue Haushalte, die erstmals Produkte kaufen, aber auch durch Nachkäufe von bestehenden Haushalten. Ich finde den Begriff „Flywheel“ hier etwas irreführend, da er für mich eher sich selbst verstärkende Effekte beschreibt, was ich darin weniger sehe. Nichts desto trotz hat Sonos hier Bestandskundenwachstum, im Geschäftsbericht ’21 wird angegeben, dass ein Haushalt durchschnittlich drei Sonos Produkte besitzt. 46% der Produktkäufe kamen von bestehenden Nutzern.
- Sortimentserweiterung: Jährlich sollen zwei neue Produkte gelauncht werden.
- Großer, wachsender Markt: Bisher hat Sonos nur 2% des Audio-Marktes und 9% in den Haushalten der Kernmärkte.
- Langfristige Rückenwinde: Audio- und Videokonsum wächst, Remote Work wird weiter etabliert und damit Home Audio wichtiger.
Marktgröße
Sonos zählt 348 Mio. Haushalte in den Kernmärkten, das sind vor allem amerikanische und europäische Industrienationen. In diesen konzentrieren sie sich auf wohlhabende Haushalte (> 75.000 Dollar verfügbares Jahreseinkommen). In dieser Gruppe ist Sonos in 9% der Haushalte vertreten.
Der Markt kann erweitert werden, indem a) auch die anderen Haushalte und b) weitere internationale Märkte in Angriff genommen werden.
Eine andere Betrachtung: Der Markt für Premium Home Audio liegt weltweit bei 22 Mrd. Dollar, wovon Sonos Umsatz von 1,7 Mrd. Dollar ~8% beträgt. Gemessen am gesamten Home Audio Markt liegt der Marktanteil bei 2%.
Auch hier deutet Sonos spannende Erweiterungen an: Es könnte Audioprodukte anbieten, die nicht für Zuhause gemacht sind (bspw. Kopfhörer, Autos,…) oder sogar Audio-Content (Streaming, Hörbücher etc.).
Noch ist das aber Zukunftsmusik. Wir können festhalten: Es bestehen einige Ausbaustufen. Sonos ist in den Kernmärkten und Kernzielgruppen bereits relevant mit 5 – 10% Marktanteil, kann aber auch dort noch zulegen.
Marktanalyse & Konkurrenz
Lautsprecher sind kein revolutionäres Produkt. Es erlebt eher Innovation, indem es in ein smartes Zuhause eingegliedert und vernetzt wird. Das bietet allerdings nicht nur Sonos.
Neue Konkurrenten sind die Tech-Riesen. Amazon bietet den Echo Dot, Apple den Homepod und Google den Google Nest. Auffällig ist, dass diese Unternehmen eher kleinere Lautsprecher anbieten, die nicht auf bestimmte Frequenzen spezialisiert sind. Es sind außerdem die Unternehmen, die eigene Sprachassistenten entwickeln und integrieren.
Es ist nicht auszuschließen, dass eines dieser Unternehmen den Audio-Markt noch stärker angreift. Bisher sieht es aber eher danach aus, als seien sie auf ihre Sprachassistenten fokussiert und nicht auf eine besondere Audio-Erfahrung.
Gegen Google führt Sonos sogar einen Rechtsstreit. Dabei geht es um ein Patent von Sonos zur Steuerung mehrerer Lautsprecher in unterschiedlichen Räumen, das Google verletzt haben soll. Der erste Teil davon wurde nun zugunsten von Sonos entschieden, in einem anderen Patent hat Google laut Earnings Call Q3 ’22 gegen Sonos gewonnen.
Direkte Audio-Konkurrenten
Im Audio-Segment gibt es einige direkte Konkurrenten von Sonos: Harman Kardon, Bose, Teufel, JBL, Bang & Olufsen und weitere.
Bose liegt bei ~3 Mrd. Dollar Umsatz, hat allerdings noch mehr Segmente als Sonos. Harman Kardon und JBL gehören zu Harman International Industries, welche als Gruppe ~9 Mrd. Dollar Umsatz erzielt hat, 2016 von Samsung aufgekauft wurde.
Teufel ist vor allem in Deutschland bekannt, da es hier gegründet wurde. Der Umsatz lag zuletzt bei knapp 200 Mio. Euro und damit vergleichsweise gering.
Bang & Olufsen ist wie Sonos börsennotiert, der Kurs hat über die letzten Jahre stark gelitten und liegt 85% unter dem 2018er-Niveau. Das dänische Unternehmen erzielte zuletzt ~400 Mio. Euro Umsatz und konnte in 2021 um 12% zulegen, was eher unter den Konkurrenten lag. Das Unternehmen ist mit etwa 220 Mio. Euro und einem KUV von 0,55 bewertet.
Als Indikator für Kundenzufriedenheit kann Amazon dienen. Die Sonos-Produkte liegen hier fast durchweg bei 4,5 von 5 Sternen, das erreichen allerdings auch viele Konkurrenzprodukte.
Strategie & Chancen
Im Geschäftsbericht ’21 nennt Sonos fünf Wachstumsstrategien:
- Neue, innovative Produkte, auch in neuen Kategorien, auf den Markt bringen
- Direct-to-Consumer, vor allem über die eigene Webseite, verkaufen
- Partner-Ökosystem (bspw. mit Streamingservices, Sprachassistenten) ausbauen, um die eigene Plattform zu weitern
- Markenbekanntheit steigern
- In neue internationale Märkte expandieren
Im Earnings Call darauf angesprochen, ob aufgrund des gestiegenen Dollars international die Preise erhöht werden sollen, zeigt sich CEO Spence vorsichtig: Die Preise wurden erst im September erhöht, es müsse zur langfristigen Strategie passen. Das könnte auch bedeuten, dass die Inflation kurzfristig nicht von Sonos weitergeben wird und die Zahlen drückt.
Frage: „[…] can you talk about your ability to adjust prices outside the U.S. forthe strong dollar?“ Antwort von CEO: „[…] But obviously also took price increases last September. And so it’s something that will really want to make sure is the right long-term decision for the business as we contemplate something like that.“
Akquisitionen
Sonos hat im April ’22 bekannt gegeben, das niederländische Unternehmen „Mayht Holding BV“ für 100 Mio Dollar zu kaufen. Mayht entwickelt Lautsprecher-Bestandteile, mit denen trotz kleinerer und leichterer Bauweise die gleiche Qualität erzielt werden soll.
Kurz davor hat Sonos das Audio-Startup T2 Software gekauft, welches an der Integration der neuen Bluetooth-Technologie arbeitet. Damit verdichten sich die Gerüchte, dass Sonos auch Kopfhörer auf den Markt bringen wird.
Der VP Global Marketing & Communications Pete Pedersen hat zeitgleich Anfang 2022 auf LinkedIn nach einer Marketingagentur für „eines der ambitioniertesten Projekte der eigenen Geschichte“. Auch ist konkret davon die Rede, eine neue Kategorie für eine etablierte Marke zu schaffen:
Sonos is looking to partner with a thoughtful, creative, and innovative integrated marketing firm for one of the most ambitious projects in our history. That’s all we can say right now, but if it sounds exciting and your agency is up for the challenge, we’d like to get to know you better. […]- Launching a new brand/product/service in an established category- Creating a new category for an established brand- Targeting a new audience/consumer segment
Auch eine eigene Sprachsteuerung hat Sonos vor kurzem gelauncht:
Now taking requests. Enjoy a new kind of voice control exclusively for Sonos. pic.twitter.com/a7E9Tos4Yy
— Sonos (@Sonos) June 1, 2022
Wird Sonos aufgekauft?
Auf der anderen Seite könnte auch Sonos ein Ziel einer Akquisition sein. Wer würde dafür in Frage kommen?
Es gibt einige Unternehmen, die ein Interesse am Audio-Markt haben und sich Sonos bei einem Börsenwert von knapp 2 Mrd. Dollar und einem Enterprise Value von 1,5 Mrd. Dollar leisten können:
- Amazon: Bietet eigene Lautsprecher an, will die Sprachassistenz Alexa weiter verbreiten. Genug Kapital. Hat schon oft Unternehmen gekauft.
- Apple: Bietet eigene Lautsprecher an, will die Sprachassistenz Siri weiter verbreiten und das Apple-Ökosystem ausbauen. Genug Kapital, aber sehr vorsichtig bei Akquisitionen.
- Alphabet: Bietet eigene Lautsprecher an, will die eigene Sprachassistenz weiter verbreiten und das Google-Ökosystem ausbauen. Genug Kapital.
- Microsoft: Ist im Audio-Markt noch kaum vertreten, könnte Sonos aber als Einstieg in den Markt nutzen. Microsoft hat sich schon für einige Unternehmen außerhalb des Kerns interessiert, eine Verknüpfung mit der Gaming-Hardware (Xbox) wäre denkbar. Aber: Unwahrscheinlicher als die anderen Big Tech Unternehmen.
- Spotify: Spotify ist führend im Audio-Streaming, bietet aber – anders als die Big Tech Konkurrenten – keine eigene Hardware an. Sonos könnte hier gelegen kommen. Spotify hat zuletzt im Podcast-Bereich aktiv dazugekauft.
Bei all diesen Unternehmen scheint es Synergien zu geben. Einerseits würde sich durch Sonos also ein funktionierendes Geschäft, andererseits mögliche Synergieeffekte dazu gekauft werden.
Meine Bewertung des Geschäftsmodells
Ein starkes Geschäftsmodell ermöglicht Wachstum, einen Burggraben und damit Differenzierbarkeit von der Konkurrenz, höhere Gewinnmargen und Preismacht.
Wie schneidet das Unternehmen in der Geschäftsmodell-Bewertung der Scorecard ab? Tiefergehende Erklärungen zu den Kriterien gibt’s hier und hier.
