How to: Berechnung des fairen Werts

von Jannes Lorenzen

Die Aktienbewertung besteht aus unterschiedlichen Komponenten: Der Analyse des Geschäftsmodells, der Kennzahlen, des Marktumfelds, der allgemeinen Trends und weiteren Faktoren.

Das Ziel ist eine Antwort auf die Frage zu finden: Ist die analysierte Aktie gerade unter- oder überbewertet?

Dabei gehen wir davon aus, dass Aktienkurse kurzfristig um den fairen Wert schwanken, langfristig aber zu diesem tendieren. Wir wollen investieren, wenn der aktuelle Aktienkurs unter dem fairen Wert liegt. Sprich: Wir wollen einen Preis zahlen, der unter dem Wert einer Aktie liegt.

Warren Buffett betont dieses Konzept immer wieder. So sagt er:

"Kaufe einen Dollar, aber bezahle nicht mehr als 50 Cent!“ 
"Reich wird, wer in Unternehmen investiert, die weniger kosten, als sie wert sind."

Aber wie berechnest du nun diesen fairen Wert?

Fairen Wert einer Aktie ermitteln: So geht's

Es gibt unterschiedliche Wege und Methoden. Und vorweg sei gesagt: All diese Methoden basieren auf mehreren Annahmen, die unter Ungewissheit getroffen werden müssen, was diese Methoden nie exakt machen. Wie die Berechnung trotzdem für dich einen Mehrwert liefert wirst du gleich sehen.

Die grundsätzliche Regel: Ein Unternehmen ist so viel wert wie die zukünftigen, abdiskontierten Cash Flows, die es erzielt.

Abdiskontiert bedeutet hier, dass ein Zahlungsstrom in 20 Jahren weniger wert ist als heute, weshalb er mit einer marktüblichen Rendite "abgezinst" wird, um den heutigen Wert fürs Unternehmen zu ermitteln, den der Cashflow der Zukunft hat.

Welche Annahmen stecken nun in so einer Kalkulation?

  1. Die Höhe der Zahlungsströme
  2. Ein Abzinsungsfaktor

Das Problem: Diese Formel hilft uns noch nicht wirklich weiter. Sie ist sehr abstrakt und es ist schwer bis unmöglich die zukünftigen Cash Flows der Zukunft vorherzusehen.

Deshalb stelle ich dir hier meine Methode vor und wie ich sie nutze.

Meine Methode zur Bewertung einer Aktie

Ich treffe in der Regel drei Annahmen zu einer Aktie über die nächsten 10 Jahre.

#1 - Umsatzwachstum

Welches Umsatzwachstum wird das Unternehmen in den nächsten 10 Jahren erzielen (aufgeteilt nach den ersten und den zweiten 5-Jahres-Perioden)?

Gewinnwachstum ist gerade bei Wachstumsunternehmen oft nicht aussagekräftig. Dort steht das Umsatzwachstum im Fokus. In der Regel sind die prozentualen Wachstumsraten zu Beginn höher als am Ende der Laufzeit.

#2 - Nettomarge

Welche Nettomarge wird das Unternehmen dann erzielen?

Die Nettomarge ist nötig, um aus dem Umsatz den Gewinn zu ermitteln, den ein Unternehmen in 10 Jahren erzielen kann. Die Bruttomarge und die operative Marge, die in der Regel über der Nettomarge liegen, können dir dabei helfen, diese zu definieren.

#3 - Bewertung

Mit welcher Bewertung (gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis) ist das Unternehmen dann am Markt bewertet?

Je stärker ein Unternehmen, desto höher und großzügiger ist es bewertet. Da sich Kursänderungen 1:1 in der Bewertung widerspiegeln, ist es wichtig, diesen Faktor zu berücksichtigen. Ein junges Wachstumsunternehmen ist teurer bewertet als ein etabliertes, langsam wachsendes oder stagnierendes Unternehmen, zu dem ein solches Wachstumsunternehmen werden kann.

Aus diesen Faktoren ergibt sich eine Zielbewertung in 10 Jahren, die basierend auf deinen Annahmen realistisch ist. Je nachdem, wie hoch diese ist, lässt sich eine Unter- oder Überbewertung feststellen.

Faktoren, um diese Annahmen zu treffen

Aber wie triffst du nun diese Annahmen? Das ist die Aufgabe der Aktienanalyse. Wenn du den Markt, das Geschäftsmodell, Stärken & Schwächen, Chancen & Risiken verstehst, wirst du diese Annahmen deutlich besser treffen können.

Relevante Fragen sind dabei:

  • Wie steht das Unternehmen bei den jeweiligen Kennzahlen aktuell da?
  • Welche Tendenzen lassen sich aus der Aktienanalyse erkennen?
  • Wie stehen Unternehmen in der gleichen Branche in den jeweiligen Kennzahlen da? Beispiel in der Automobilbranche: Welche Gewinnmarge erzielen andere Autohersteller? Welche Bewertung bekommen sie an der Börse oder haben sie bekommen?

Aber ein wichtiger Faktor fehlt noch.

Wichtig: Ein fairer Wert ist nicht genug...

Je nachdem, welche Annahmen du hier triffst, wirst du stark unterschiedliche Ergebnisse bekommen. Der faire Wert, den du für dich ermittelst, ist hochgradig von deinen Annahmen abhängig.

Daher kalkuliere ich in der Regel fünf Szenarien: Von einem sehr pessimistischen über ein durchschnittlich zu erwartendes bis hin zu einem sehr optimistischen Szenario.

Das liefert dir dann drei wichtige Erkenntnisse:

  1. Dass es nie eine Garantie gibt, sondern mehrere mögliche Szenarien, die eintreten können.
  2. Die Tendenz, ob ein Unternehmen nach deinen Annahmen eher über- oder unterbewertet ist.
  3. Das Risiko einer Aktie, wenn die Spannbreite der möglichen Ergebnisse enorm weit auseinander geht.

Beispiel: So sieht die Szenarien-Berechnung des fairen Werts aus

Die Annahmen sind, wie bereits erwähnt, subjektiv und beruhen auf einer ausführlicheren Aktienanalyse. Deshalb gehen diese auch von Anleger zu Anleger und Analyst zu Analyst oftmals stark auseinander.

Tesla ist eine der umstrittensten Aktien, bei der die Meinungen am stärksten auseinandergehen. So sehen die Szenarien zu Tesla aus, die ich nach der beschriebenen Methode ermittelt habe:

Der faire Wert ist also keine exakte Wissenschaft, sondern viel mehr eine Annäherung. Gerade dann, wenn ein Unternehmen eine hohe Qualität zeigt, die Frage aber ist, ob diese schon im Kurs eingepreist ist, kann dieser Abgleich helfen.

Es ist damit der finale Schritt, bei dem du die Erkenntnisse aus deiner Analyse in konkrete Zahlen überführst und damit abgleichst, ob eine Aktie fair bewertet ist oder nicht.