Wir haben Inflation! Um 4,5% liegt das Preisniveau im Oktober '21 höher als im Vorjahr. Das ist die höchste Inflationsrate seit fast 30 Jahren. Und mit der Inflation steigen auch die Inflationssorgen.
Was sind die konkreten Befürchtungen? Droht eine Hyperinflation? Welche Anlageklassen schützen Geld vor Entwertung? Und wie reagieren die Aktienmärkte und spezielle Segmente?
Die Inflation ist ein riesiges Thema, auch in der Finanzwissenschaft. Hier versuche ich möglichst kompakt Antworten auf diese Fragen zu finden. Viel Spaß!
Die Mechanismen hinter Inflation
Ein kurzer Abriss aus der Ökonomie: Was ist Inflation, woher kommt sie und was hat die EZB und die Geldmenge damit zu tun?
Die Inflationsrate gibt die jährliche Preissteigerung an anhand eines durchschnittlichen, repräsentativen Warenkorb. Sprich: Jeder hat streng genommen einen eigenen Warenkorb und entsprechend eine individuelle Inflationsrate.
Die Messung dieser Inflationsrate ist auch Bestandteil von Diskussionen, gerade deshalb, da der durchschnittliche Warenkorb diskutiert wird (bspw. um die Frage, wie stark auch Immobilienpreise einfließen sollten oder nicht). Die EZB kam zuletzt in einer Prüfung zum Schluss, dass die aktuelle Berechnungsweise beibehalten werden solle.
Einfluss von EZB & Geldpolitik
Die Europäische Zentralbank (EZB) bestimmt den Leitzins und die Geldmenge. Dabei ist das oberste Ziel ein anderes: Die Inflationsrate. Diese soll bei 2% liegen.
Das Ziel wurde erst vor kurzem erneuert. Ob eine expansive Geldpolitik, in der wir definitiv stecken, zwangsweise zu (Hyper-)Inflation führt, habe ich hier ausführlich diskutiert.
In Kurzform:
Dass die EZB sich um die Inflation kümmert und dabei als Werkzeug den Leitzins und die Geldmenge hat, zeigt, dass es einen Zusammenhang gibt. Ökonomen diskutieren bis heute, wie stark dieser Zusammenhang ist.
Ein Ursprung liegt in der sogenannten Quantitätsgleichung, wonach ein direkter Zusammenhang zwischen Geldmenge und Preisniveau besteht. Die simplifizierte These: Wenn es gleich viele Produkte gibt und mehr Geld, müssen die Produkte durchschnittlich teurer sein.
Gerade die letzten zehn Jahre haben die These stark herausgefordert: In einer Phase der expansivsten Geldpolitik gab es kaum Inflation.
Ein möglicher Konsens zum Einfluss von Geldpolitik auf Inflation: Eine expansive Geldpolitik allein reicht nicht, ist aber der Nährboden, auf dem eine Hyperinflation entstehen kann.
Damit es zu einer Hyperinflation kommt, müssen noch weitere Faktoren eintreffen. Bspw. wird eine "allgemeine Dynamik von Lohn- und Preisspirale" von Prof. Heiner Flassbeck, ehem. Chefökonom der UNO, genannt oder eine Staatsfinanzierung, die historisch Phasen mit Inflationsraten von über 100% (und weit höher) ausgelöst hat.
Mehr zum Zusammenhang von Inflation und Geldpolitik hier im Podcast.
Nachteile von zu hoher Inflation
Warum haben wir nun Angst vor einer zu hohen Inflation?
- Wenn Preise sich verteuern sinkt die Kaufkraft: 100 Euro sind heute bei einer Inflation von 4,5% in einem Jahr nur noch ca. 95 Euro wert. Die Inflationsrate ist auch bei der Geldanlage zwischen nominaler und realer Rendite.
- Außerdem belastet Inflation überproportional stark untere Einkommen, die prozentual einen Großteil ihres Einkommens für Konsum ausgeben (müssen).
- Darüber hinaus kann Inflation unterschiedliche Effekte haben: Steigen Preise kann das die Nachfrage senken. Steigen allerdings auch die Inflationserwartungen - Konsumenten gehen also davon aus, dass das Brot in einem Monat noch teurer ist als heute - wird die Nachfrage enorm befeuert (wodurch Preise wiederum weiter steigen).
Das zeigt auch eine wichtige Aufgabe abseits der Inflation selbst: Das Steuern von Inflationserwartungen.
Warum steigt die Inflationsrate jetzt?
Springen wir in die heutige Zeit. Warum erleben wir gerade jetzt eine Inflationsrate, die wir so seit fast 30 Jahren nicht mehr gesehen haben?
Im Oktober werden 4,5% Inflation ausgewiesen. Für das gesamte Jahr 2021 wurden 2,3% prognostiziert, mittlerweile liegt die DIW-Prognose bei 3%. Ende 2020 lag die Inflationsrate noch leicht unter 0 im Negativbereich, Preise sind also minimal gefallen.
Dafür werden unterschiedliche Gründe diskutiert:
- Globale Logistikprobleme: Aktuell gibt es viele Lieferengpässe und lange Lieferzeiten, die u.a. durch geschlossene Häfen und in der Coronapandemie abgebaute Containerbestände erklärt wird. Preise ergeben sich aus Angebot und Nachfrage. Wenn nun das Angebot sinkt, müssen Preise steigen.
- Nachholeffekte im Konsum: Nach globalen Lockdowns möchte Menschen nun Feiern, Reisen und Essen gehen. Entsprechend steigt hier die Nachfrage, die noch immer auf eingeschränktes Angebot (bspw. durch rechtliche Einschränkungen im Reisen oder Platzangeboten) trifft.
- Gestiegene Energiepreise, in Deutschland u.a. durch die seit Januar 2021 geltende CO2-Bepreisung. Auch Preise für Gas und Öl sind stark angestiegen und haben Einfluss auf Heizkosten, die Tankstelle und nahezu jedes Industrieunternehmen. Insgesamt liegen die Energiepreise im Oktober '21 knapp 19% über dem Vorjahr.
- Rohstoffmangel: Gerade Baumaterialien waren und sind teilweise nicht oder kaum verfügbar. Dafür gab es unterschiedliche Ursachen. Durch Rohstoffknappheit wurden diese aber deutlich teurer. Ähnliches trifft auf Halbleiter zu.
Ebenfalls interessant: Zu Beginn der Coronapandemie ist die Inflation gefallen und war negativ. Nun sehen wir den gegenteiligen Trend. Das könnte darauf hindeuten, dass tatsächlich die Lockdowns und die Wiederöffnung hier ein wichtiger Faktor sind.
Es gibt also unterschiedliche Gründe, warum die Preise jetzt ansteigen.
Der Asset-light Fokus & EZB-Reaktion
Übrigens: Der CEO vom Logistikunternehmen Flexport macht auch Unternehmen und der Fokus auf die Eigenkapitalrendite und schlanke Geschäftsmodelle dafür verantwortlich: Niemand möchte in kapitalintensive Geschäftsmodelle, sondern möglichst schlanke Bilanzen und möglichst wenig Produkte real besitzen müssen.
What caused all the supply chain bottlenecks? Modern finance with its obsession with "Return on Equity."
— Ryan Petersen (@typesfast) October 28, 2021
Wenn nun Logistikprobleme entstehen profitieren auf einmal genau die Unternehmen, die noch eigene Produktion, Logistik und Lager betreiben und haben einen Vorteil gegenüber einem schlankeren Konkurrenten, der ausschließlich auf Zulieferer setzt und dort womöglich nur einer von vielen Kunden ist.
Was macht die EZB? Nichts. Sie hält an ihrer Geldpolitik fest, wie EZB-Präsidentin Lagarde sagte, solange sie davon überzeugt ist, dass die Inflationsrate sich langfristig tatsächlich bei 2% einpendelt. Der Nicht-Eingriff zeigt also, dass die EZB hier eher temporäre Effekte sieht.
Das sehen viele Experten ähnlich. Für 2022 erwartet das DIW einen Rückgang auf 2,5%, die EZB leicht weniger als 2%. Ökonom Jens Südekum spricht von "deutlich entspannteren Inflationsraten". Michael Hüther, Direktor des Instituts der deutschen Wirtschaft, geht ebenfalls von temporären Effekten aus (und empfiehlt, nicht nur in Staatsanleihen, sondern auch in Immobilien und Aktien zu investieren).
Welche Assets schützen vor Inflation (und welche nicht)?
Gerade hohe Inflationsraten schüren Unsicherheit und in einer solchen Unsicherheit gibt es immer auch andere Effekte, die Anlageformen beeinflussen. Es ist also schwer den Effekt von Inflation isoliert mit der Geldanlage zu adressieren.
Fangen wir mit allen Anlageformen an, die Geld der Inflationsgefahr aussetzen:
- Bargeld & Cash auf dem Girokonto: Keine Zinsen (oder Negativzinsen) führen zur direkten Geldentwertung
- Festverzinsliche Wertpapiere und Anlageformen (bspw. Festgeldkonto) haben ihre Daseinsberechtigung und liefern (meistens) eine positive Verzinsung, diese ist aber fix. Wenn die Inflation steigt sinkt die reale Rendite also 1:1.
Was schützt dagegen tendenziell vor Inflation? Die kurze Antwort: Sachwerte.
- Immobilien, Edelmetalle wie Gold und andere Rohstoffe
- Aktien: Diese bestehen oft aus Immobilien und Rohstoffen oder verlangen für ihre Produkte, die der Inflation (durch höhere Preise) zugrundeliegen
- Inflationsindexierte Anleihen, wobei dies fortgeschrittene Anlageinstrumente mit höheren Kosten sind
Die wohl meistdiskutierte Inflationsabsicherung ist Gold. Tendenziell stimmt das auch. In dieser wissenschaftlichen Studie von 2020 wird das noch etwas differenzierter gezeichnet: Der Goldpreis steigt seit 1975 vor allem dann, wenn die Inflationserwartungen steigen. Etwa fünf Jahre, nachdem der reale Goldpreis seine beiden Höhepunkte 1980 und 2011 erreicht hat, ist er um ca. 60% und ca. 30% gefallen. Das Fazit: Gold ist ein teurer Inflationsschutz.
Today’s high real price of gold suggests that gold is an expensive inflation-hedge with a low prospective real return.
Auf StrategyInvest geht's um Aktien. Was sind also Auswirkungen auf den Aktienmarkt?
Wie reagieren Aktienmärkte auf Inflation?
Schützen Aktien vor Inflation? Ja, tendenziell schon, aber es kommt drauf an.
Aktien sind Anteile an Unternehmen. Woraus bestehen die Vermögenswerte von Unternehmen, wenn wir in die Bilanz schauen? Größtenteils aus Cash, Forderungen, Immobilien und Rohstoffen.
Entsprechend sind Teile der Vermögenswerte gefährdet (Cash und Forderungen an andere Unternehmen), andere kaum (Immobilien, Rohstoffe, eigene Produkte). Je stärker ein Unternehmen auf den letztgenannten Assets beruht, desto geringer ist das Inflationsrisiko.
Dazu kommt der eben angerissene Mechanismus: Wenn Preise steigen heißt das, dass Unternehmen ihre Preise erhöhen. Eine höhere Inflationsrate bedeutet daher für die meisten Unternehmen nominal höhere Umsätze.
Dieser Zusammenhang gilt besonders stark für bspw. Konsumgüter- oder Rohstoff-Unternehmen. Diese können Preissteigerungen oft 1:1 weitergeben.
Soweit die Theorie. Was sagen konkrete Zahlen dazu?
Ben Carlson stellt für den Zeitraum 1928 bis 2017 in den USA fest:
- Wenn die Inflationsrate unter 3% lag hat (zu 59% der Fall) der S&P 500 im Mittelwert 16% Rendite erzielt. Wenn die Inflation höher lag waren es nur 6,5%.
- Wenn die Inflation niedriger war als im Vorjahr (zu 46% der Fall) lag die Rendite im Mittel bei 18%, wenn die Inflation höher war als im Vorjahr bei nur 5,5%.
Tendenziell schneiden Aktien immer recht gut ab, in Jahren mit wenig oder gesunkener Inflationsrate (gegebenenfalls auch durch weniger Unsicherheit) deutlich besser.
Das zeigt auch die Auswertung von Attie und Roache für den Internationalen Währungsfonds (IWF) 2009: Bei Inflationsschocks haben Aktien tendenziell schlechter performt.
William Sharpe hat sich in einer wissenschaftlichen Studie 2000 der Frage gewidmet, wie Aktienmarktbewertungen mit der Inflationsrate zusammenhängen. Das Ergebnis:
Je höher die Inflation, desto niedriger die Bewertungen (= Preise) am Aktienmarkt. Die zentralen Gründe: Durch mehr Inflation sinkt das reale Gewinnwachstum der Unternehmen und Aktien müssen eine höhere Rendite liefern, um für die Inflation zu entschädigen.
The negative relation between equity valuations and expected inflation is found to be the result of two effects: a rise in expected inflation coincides with both (i) lower expected real earnings growth and (ii) higher required real returns.
Also: Aktien bleiben langfristig das Investment mit der stärksten realen Rendite, in speziell den Phasen hoher oder steigender Inflation sind sie historisch aber nicht die stärksten Anlageklassen.
Welche Aktiensegmente schneiden darüber hinaus besser ab?
Value-Aktien haben tendenziell jetzt ihren Höhepunkt, sind profitabel und wachsen nicht mehr stark. Growth-Aktien wachsen stark, sind oft noch nicht profitabel und haben ihre große Zukunft (und Profitabilität noch vor sich).
Hier sagt die Theorie nach dem Discounted-Cashflow-Modell: Bei hohen Inflationsraten werden Zahlungsströme der Zukunft umso stärker entwertet. Die Zahlungsströme, die wir heute bekommen, sind also im Vergleich attraktiver. Das könnte Value-Aktien gegenüber Growth-Aktien etwas besser stellen.
Fazit: Sollten wir uns Sorgen machen? (inkl. grundlegende Tipps)
Was ist also dran an den Inflationssorgen?
Niemand kann hellsehen. Fehlerhafte Inflationsprognosen gibt es seit zehn Jahren zuhauf. Ich treffe daher keine Prognose, halte es aber mit zwei Grundsätzen.
- Ich investiere immer den Großteil in weitestgehend inflationsgeschützte Assets, vermeide aber im Normalfall reine Inflationswetten. Ich möchte langfristig gut abschneiden, nicht auf kurze Zeithorizonte wetten.
- Sorgen mache ich mir dann, wenn es keine logischen Erklärungen gibt, warum Preise gerade steigen oder die Gründe unumkehrbar wirken. Das scheint nach meinem persönlichen Empfinden aktuell nicht der Fall zu sein. Es gibt gute Erklärungen für den Preisanstieg und von diesen scheint keine linear fortzuschreiben sein.
Außerdem ein paar Kernaussagen:
- Inflationserwartungen sind in Kursen eingepreist, auf Inflation zu spekulieren ist daher meistens eine schlechte Idee.
- Vor Inflation sollte man sich nicht erst schützen wenn das Thema in den Medien auftaucht, sondern immer.
- Gier und Angst sind die Emotionen, mit denen Finanzprodukte am besten verkauft werden. Risiken erkennen ist okay und notwendig, in ständige Angst zu verfallen und angebliche Absicherungen zu kaufen nicht.
- Unsicherheit gibt's fast immer: Jahrelang lag die Inflation bei 0% und es gab Angst vor der Deflation, nun liegt die Inflation bei 4% und es herrscht Angst vor der Hyperinflation. Meistens - nicht immer - wird der kurzfristige Trend linear fortgeschrieben, in der Realität findet eher eine Regression zum Mittelwert statt.
