von Jannes Lorenzen

Gründer, Strategie-Lead & Investor

veröffentlicht: 25. April 2021

Mit großem Aufsehen ist Coinbase im April 2021 an die Börse gegangen. Es ist damit nicht nur die wertvollste Börse für Kryptowährungen, sondern auch wertvoller als die meisten anderen normalen Handelsbörsen von Wertpapieren und Aktien.

Coinbase hat dabei starke Zahlen vorgelegt: Der Umsatz in Q1 2021 war höher als im gesamten Jahr 2020 - und dazu hoch profitabel. Auch Tesla hat vor kurzem 1,5 Mrd. USD in Bitcoin gesteckt und die Transaktion über Coinbase abgewickelt.

Ich sehe drei Gründe, warum die Aktie aktuell spannend ist:

  1. Indirektes Investment in die Assetklasse der Kryptowährungen
  2. Geschäftsmodell, das per Definition unabhängig von der Sieger-Kryptowährung profitiert und auch bei Stagnation gewinnt (mehr dazu gleich)
  3. Starkes Wachstum mit hohen Gewinnmargen

Mehr als genug Gründe also, dass wir uns die Aktie genauer anschauen und herausfinden, ob sich eine Investition aktuell lohnen könnte.

Dabei erfährst du, wie das Geschäftsmodell funktioniert, woraus der Burggraben wirklich besteht, wie Coinbase Geld verdient (inkl. Umsatzgleichung), wer die Konkurrenten sind, worin der Unterschied gegenüber einem Direktinvestment in Kryptowährungen besteht und ob die Aktie heute attraktiv bewertet ist oder nicht. Viel Spaß!

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Überblick: Das steckt hinter dem Unternehmen


Das Unternehmen

Coinbase wurde 2012 gegründet und ist eine Handelsplattform für Kryptowährungen. Seit 2021 ist Coinbase börsennotiert.

Produkt & Geschäftsmodell

Über Coinbase können Privatanleger und Unternehmen Kryptowährungen kaufen und verkaufen. Die wichtigsten dabei sind:

  • Bitcoin (und Bitcoin Cash)
  • Ethereum (und Ethereum Classic)
  • Litecoin
  • XRP

Als Handelsplattform verdient Coinbase Geld am Spread, also der Spanne zwischen Kauf- und Verkaufsgebühr. Diese liegt bei Coinbase aktuell bei ca. 0,5% je Transaktion.

Aktienkurs

Da die Coinbase-Aktie neu an der Börse ist, gibt es noch keine lange Kurshistorie. Aktuell ist Coinbase ca. 60 Mrd. Dollar wert.

Factsheet

Factsheet

Alle Zahlen, sofern nicht anders angegeben, in der jeweiligen Heimatwährung und TTM (= letzte 12 Monate). Zusatz 'e' = erwartet.

Die Eckdaten

  • Land: USA
  • Branche: Börse für Kryptowährungen
  • Marktkapitalisierung: 64 Mrd. USD
  • Umsatz (2020): 1,3 Mrd. USD
  • Umsatz (Q1 2021): 1,8 Mrd. USD
  • Gewinn (2020): 0,3 Mrd. USD
  • Gewinn (Q1 2021): 0,8 Mrd. USD
  • Free Cashflow (2020): 3 Mrd. USD (Achtung: Verzerrt durch Einmaleffekte)

Bewertung

  • KUV: 22
  • KGV: 65
  • KCV: 20

Qualität & Wachstum

  • Bruttomarge: 89 %
  • Nettomarge: 25 %
  • Umsatzwachstum (2019 auf 2020): 120 % p.a.

Schauen wir uns nun an, was hinter diesen Zahlen steckt.

Business Breakdown: Geschäftsmodell analysiert


Schauen wir uns einmal an, wie das Geschäftsmodell aussieht.

Unternehmensentwicklung

Coinbases Umsätze sind stark gestiegen, aber auch schwankend:

  • 2017: 900 Mio. USD
  • 2018: 500 Mio. USD
  • 2019: 500 Mio. USD
  • 2020: 1,1 Mrd. USD
  • Q1 2021: 1,8 Mrd. USD

In all diesen Perioden war Coinbase profitabel mit einer Nettomarge von ca. 10 bis 40 Prozent.

Weitere Zahlen verdeutlichen die derzeitige Größe von Coinbase:

  • 56 Mio. Nutzer
  • 6,1 monatlich aktive Nutzer
  • 90 Mrd. USD verwaltetes Vermögen

Rechnerisch ergibt sich daraus aktuell ein Börsenwert je Nutzer von ca. 1.100 US-Dollar.

Wie verdient Coinbase Geld?

Coinbase verdient eine Handelsmarge, der Spanne zwischen Angebots- und Verkaufskurs. Diese liegt derzeit bei etwa 0,5% je Kauf und Verkauf.

Das heißt: Wer heute über Coinbase einen Bitcoin kauft und direkt wieder verkauft, hat ca. 1% an Coinbase an Gebühren gezahlt.

Letztendlich beruht der Umsatz von Coinbase damit auf 3 Faktoren:

Umsatz = Spread x Handelsvolumen x Preisniveaus

Je mehr gehandelt wird (1) und je höher die Preise der gehandelten Kryptowährungen (2) sind, desto mehr verdient Coinbase auch über die prozentuale Gebühr.

Deep Dive: Mechanismen des Geschäftsmodells

Was braucht eine Handelsplattform wie Coinbase? Es sind einige Faktoren, die Coinbase gut ausfüllt:

  • Skaleneffekte: Je größer die Plattform, desto mehr Entwickler kann Coinbase sich leisten.
  • Netzwerkeffekte: Handel beruht auf mehreren Parteien. Je mehr Teilnehmer, desto besser und liquider wird der Handel für alle. Dadurch sind Netzwerkeffekte stark ausgeprägt. Börsen und Handelsplätze neigen zu einem "Winner takes it all" Prinzip.
  • Vertrauen: Gerade im Bereich der Kryptowährungen ist wichtig, dass eine Börse vertrauenswürdig handelt und Vorkehrungen gegen mögliche Hackerangriffe oder Datenlecks unternimmt.

Darüber hinaus macht die Umsatzentwicklung klar: Die Erlösseite hängt stark mit dem Interesse nach Kryptowährungen zusammen.

Übrigens: Das Thema Kryptowährungen habe ich u.a. hier vertieft.

Zusammenfassung

Coinbase entwickelt sich synchron zu den Krypto-Märkten. Das führte auch dazu, dass der Umsatz im ersten Quartal 2021 bei knapp 2 Mrd. Dollar lag und einem Gewinn von ca. 700 Mio. Dollar. Coinbase verdient am Kryptohandel ca. 0,5% je Kauf und Verkauf. Die prägenden Konzepte für das Geschäftsmodell sind darüber hinaus Skaleneffekte, Netzwerkeffekte und Vertrauen der Anleger.

Zukunft: Burggraben, Strategie & Wachstumsperspektiven


Bevor wir gleich in die SWOT-Analyse gehen, schauen wir in die Zukunft. Wie sieht die Strategie aus? Wie ist die Konkurrenzsituation und der eigene Burggraben gegenüber der Konkurrenz? Welche Wachstumsperspektiven gibt es?

Konkurrierende Kryptobörsen

Schauen wir kurz auf alternative Handelsplätze im direkten Vergleich:

Coinbase

  • Hauptsitz: USA
  • Transaktionsgebühr: 0,5%
  • Handelbare Coins: ca. 50

Binance

Binance gilt als größte Handelsplattform der Welt.

  • Hauptsitz: Malta
  • Transaktionsgebühr: 0,1%
  • Handelbare Coins: ca. 150

Kraken

Kraken ist der größte Händler vom Euro-Volumen auf Kryptobörsen.

  • Hauptsitz: USA
  • Transaktionsgebühr: 0,16 bis 0,26%
  • Handelbare Coins: ca. 50

Welche Börse die beste ist, wird die Zeit zeigen. Der Vergleich zeigt aber auch: Coinbase ist vergleichsweise teuer. Auch an herkömmlichen Börsen, an denen Wertpapiere gehandelt werden, sind Gebühren deutlich niedriger.

Um konkurrenzfähig zu bleiben werden die Gebühren hier eher sinken als steigen. Auch der generelle Trend sollte eher zu geringeren Gebühren gehen.

Wachstumsperspektiven

Im SEC-Filing hat Coinbase die Wachstumsstrategie erklärt:

"Wir erwarten, dass unser Kundenstamm zusammen mit dem Ökosystem, das wir bedienen, wachsen wird, da wir weiterhin mehr Anlageklassen unterstützen und weitere Produkte zu unserer Plattform hinzufügen werden.

Unser Ziel ist es, kryptobasierte Finanzdienstleistungen für jeden mit einem Smartphone zugänglich zu machen – das sind heute rund 3,5 Milliarden Menschen."

Dahinter verbergen sich also folgende Maßnahmen:

  • Mehr Kryptowährungen und Finanzprodukte handelbar machen
  • Neue Services anbieten
  • Das Ökosystem und Partneranbinden ausbauen
  • Die eigene Infrastruktur ausbauen (inkl. Blockchain-Protokollfunktionen und neue regulatorische Anforderungen)

Allgemein wächst der Markt für dezentrale Finanzprodukte. Auch NFTs, quasi einzigartige digitale Sammlerstücke, haben zuletzt einen starken Aufschwung erlebt. Einige digitale Kunstwerke haben für zweistellige Millionenbeträge den Besitzer gewechselt.

Wie nachhaltig sowas ist wird sich noch zeigen müssen.

Zusammenfassung

Coinbase hat vor allem mit Kraken und Binance starke Konkurrenten. Mittel- und langfristig sollten die Margen durch den Konkurrenzkampf zurückgehen. Strategisch möchte Coinbase den Rückenwind nutzen und die Plattform verbessern, ausbauen und weitere Produkte und Services anbieten.

SWOT-Analyse: Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken analysiert


Bewerten wir nun das Geschäftsmodell und schauen auf die Stärken, Schwächen, Chancen und Bedrohungen.

Stärken

Fassen wir die Stärken zusammen, die wir im Geschäftsmodell identifizieren konnten.

  • Diversifizierter Zugang zu Krypto-Assets
  • Auch bei stagnierenden Preisen ein Profiteur vom hohen Krypto-Marktvolumen
  • Vermutlich Diversifikationseffekte gegenüber anderen Aktien
  • Börsengang stärkt das Vertrauen von Anlegern
  • Hohe Profitabilität durch schlankes Geschäftsmodell und hohe Margen

Schwächen

Wo Licht ist, ist meist auch Schatten. Fassen wir die Schwachstellen des Unternehmens zusammen.

  • Krypto-Assets sind noch recht jung und daher riskant
  • Fundamentale Bewertung erschwert durch stark schwankendes Marktvolumen
  • Im Vergleich zum Markt hohes Bewertungsniveau

Chancen

Wo liegen die Chancen für Coinbase, um zu wachsen und den Unternehmenswert zu steigern?

  • Wachsender Kryptomarkt: Je stärker der Kryptomarkt, sowohl im Volumen als auch den Preisen, steigt, desto mehr profitiert ein Handelsplatz für Kryptowährungen wie Coinbase
  • Integration weiterer dezentraler Services: Coinbase möchte weiter das Geschäftsmodell aufbauen und neue Erlösquellen im Bereich dezentraler Finanzinstrumente schaffen

Bedrohungen

Es gibt bei jedem Unternehmen Risiken wie eine schwächelnde Wirtschaft, operative Fehlentscheidungen, politische Eingriffe und andere. Jetzt analysieren wir aber: Was könnte speziell das hier gezeigte Geschäftsmodell gefährden oder das Wachstum hemmen?

  • Regulatorische Eingriffe in den Kryptomärkt können (a) Preise beeinflussen, (b) unterschiedliche Standorte schwächen oder (c) Aufwände für Börsen erhöhen
  • Preiseinbrüche im Kryptomarkt senken Umsätze
  • Vertrauenssenkende Ereignisse (bspw. Skandale, Datenlecks, Sicherheitslücken) können das Geschäftsmodell gefährden
  • Druck auf die Gewinnmargen: Die aktuelle Marge von 0,5% je Order ist recht hoch und wird voraussichtlich sinken müssen, um kompetitiv zu bleiben

Aktienbewertung: Der faire Wert der Coinbase Aktie


Wir haben uns jetzt ein umfangreiches Bild des Unternehmens verschafft. Schauen wir abschließend auf die Aktie, bringen Qualität und Bewertung zusammen und ziehen ein Fazit.

Bierdeckel-Bewertung

Eine grundlegende Überlegung vorab.

Berechnet man KGV und KUV mit den 2020er Werten ergeben sich Werte von ca. 90 und 60.

Das Q1 2021 lag nun allein schon höher als 2020. Was passiert, wenn wir annehmen, dass jedes andere Quartal in 2021 ca. 80% der Erträge aus Q1 liefern wird? Dann würde Coinbase einen Jahresumsatz in 2021 von ca. 6 Mrd. Dollar und 2,5 Mrd. Ergebnis.

Daraus wiederum ergibt sich dann ein KUV von 10 und ein KGV von 25. Beides sind Werte, die angesichts des Wachstums und der Gewinnmargen eher niedrig erscheinen.

Direktinvestment in Kryptowährungen oder Coinbase-Aktie?

Solltest du eher direkt in Kryptowährungen (Bitcoin, Ethereum,...) investieren oder in ein Aktienunternehmen, das mit Kryptowährungen Geld verdient?

Beide Möglichkeiten haben unterschiedliche Charakteristiken:

  • Abhängigkeit von Preisentwicklung: Steigt der Preis profitieren tendenziell beide. Bei stagnierenden Preisen profitiert tendenziell nur der Coinbase-Aktionär. Bei fallenden Preisen kann Coinbase unprofitabel werden, die Kryptowährung selbst könnte einen Restwert behalten.
  • Anzahl der Risikofaktoren: Externe Faktoren (wie bspw. Regulierung) treffen beide Investments. Die Aktie hat hier noch mehr Risiken, da sie zusätzliche unternehmerische Risiken mit sich bringt.
  • Diversifikation: Coinbase ist egal, welche Kryptowährung in 10 Jahren die größte ist. Es profitiert vom Handelsvolumen aller Währungen. Die Coinbase-Aktie liefert daher vermutlich eine bessere Diversifikation als das Setzen auf einzelne Coins.

Der faire Wert der Aktie

Für die Ermittlung des fairen Werts habe ich folgende Annahmen über einen Zeithorizont von 10 Jahren getroffen.

Vorab: Da Coinbase neu an der Börse ist und der Krypto-Markt enorm volatil, ist auch das Treffen der Annahmen hier mit hoher Unsicherheit behaftet. Auch negative und positive Extremfälle, die hier nicht abgebildet sind, sind denkbar.

#1 Umsatzwachstum

  • Umsatzwachstum zuletzt: ca. 110%
  • Die Analystenerwartung für 2021 liegt durchschnittlich bei 5,1 Mrd. USD. Das entspräche +300% YoY.
  • Meine kurzfristige Annahme: 5 Mrd. USD in 2021 und dann +20% p.a.
  • Meine langfristige Annahme: +5% p.a.

#2 Nettomarge

Die Nettomarge liegt aktuell bei ca. 40%, über die letzten Jahre zwischen 15 und 40%. Da ich mittelfristig davon ausgehe, dass die Marge sinken muss, gehe ich hier von 20% aus.

(Anmerkung: Streng genommen würde eine niedrigere Gebühr den Umsatz treffen und nicht die Nettomarge, so ist es in meinen Augen aber intuitiver greifbar. Für den effektiven Gewinn macht es keinen Unterschied.)

#3 Bewertungsniveau

Die Zahlen von Coinbase sehen stark aus und würden eine hohe Bewertung rechtfertigen. Das Risiko durch den riskanten und hochvolatilen Kryptomarkt sollte aber für einen Bewertungsabschlag sorgen. Ich nehme langfristig ein KGV von 22 an.

Meine Renditeerwartung

Ich erwarte basierend auf diesen Annahmen langfristig eine jährliche Rendite von knapp 3 %. Dieses Szenario beruht eher auf einem stetigen und keinem weiteren sprunghaften Wachstum im Kryptomarkt.

Wie sehen die abschätzbaren Ränder nach oben und nach unten aus?

  • Im pessimistischeren Szenario: - 9 % p.a. Hier gehe ich davon aus, dass die Krypto-Umsätze nur leicht steigen und die Marge stärker zurückgeht.
  • Im optimistischeren Szenario: + 15 % p.a. Hier würde der Krypto-Markt stark weiter wachsen und Coinbase noch etwas mehr Marge erhalten können.

Das Spannende, aber auch schwierige ist: Jedes dieser Szenarien ist denkbar und hätte viele Fürsprecher. Es hängt vor allem davon ab, wie optimistisch oder pessimistisch auf den Kryptomarkt geschaut wird.

Die Scorecard

Mein Fazit inkl. Pro & Contra: Coinbase Aktie jetzt kaufen?


Pro

  • Diversifiziertes Investment in den Krypto-Markt
  • Hohes Wachstum und hohe Profitabilität (Nettomarge aktuell bei ca. 40%)
  • Wachstumsperspektiven durch Ökosystem der dezentralen Finanzinstrumente und Services, das heute noch am Anfang steht
  • Coinbase als Plattform genießt (auch durch den Börsengang) viel Vertrauen

Contra

  • Hohe Unsicherheit in der fundamentalen Bewertung, da diese zentral an kaum vorhersehbarem Krypto-Handelsvolumen hängt
  • Die hohen Margen werden in Zukunft vermutlich zurückgehen
  • Neben den unternehmerischen Risiken gibt es zusätzlich verstärkt Risiken in der Regulatorik und dem Standort (bspw. falls Regularien nur einige Länder betreffen)

Fazit

Die Coinbase-Aktie bringt spannende Vorteile, die sie von vielen anderen Aktien unterscheidet. Als Alternative zu einem Krypto-Direktinvestment finde ich sie durchaus interessant.


Während es im Kryptomarkt selbst einige bedenkliche Entwicklungen gibt (bspw. das Hochpumpen wertloser Coins, allen voran dem Dogecoin - mehr dazu im kommenden Briefing), finde ich die Coinbase-Bewertung deutlich realitätsnaher.


Ich würde aufgrund der hohen Unsicherheiten allerdings nicht zu viel Geld auf Coinbase wetten. Es ist und bleibt ein Investment, das stark vom Interesse und den Preisen der Kryptowährungen abhängen.

Disclaimer: Die Inhalte stellen keine Anlageberatung, Kauf- oder Verkaufsempfehlungen dar, sondern spiegeln nur meine persönliche Meinung wider. Jede Investition ist mit Risiken verbunden, die du selbst prüfen musst. Es gibt keine Garantien. Ich kann selbst in besprochene Aktien investiert sein. * Bei Partnerlinks erhalte ich ggf. eine Provision.

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Ich bin Jannes, Jahrgang 1993 und Gründer von StrategyInvest. Seit 2011 investiere ich an der Börse. Damals habe ich mein VWL-Studium mit Finanzschwerpunkt erfolgreich absolviert und bin nun seit mehreren Jahren in der Digital- und Techbranche aktiv, aktuell als Product & Strategy Lead. Ich kenne daher Investieren, Technologie und Unternehmertum aus wissenschaftlicher Sicht, aber auch aus der Praxis. Die Erkenntnisse daraus teile ich hier.

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Auszug aus dem Manifest:

Regel #9: Wir schätzen Tiefe.

Wir brauchen nicht noch mehr News, Kursticker, Alertings oder Geheimtipps. Das brauchen nur Medien. Wir brauchen mehr durchdachte Informationen, fundiertes Know-how und klare Gedanken. Mehr Tiefe, weniger ablenkendes Börsengeschrei.

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