von Jannes Lorenzen 

30. August 2020

Fast jeder kennt einige Anwendungen von Adobe, bspw. das Bildbearbeitungstool Photoshop oder die PDF-Software Acrobat Reader. Aber hinter Adobe steckt viel mehr als das - und vor allem ein enorm erfolgreiches Aktienunternehmen, das den Wert in den letzten 5 Jahren um knapp 500 % gesteigert hat.

In dieser Analyse zeigt sich: Adobe hat eines der stärksten, wenn nicht sogar das stärkste Geschäftsmodell der zuletzt hier analysierten Aktien. Darüber hinaus ist es hoch profitabel und musste in den letzten 10 Jahren nie einen Verlust hinnehmen. In der Scorecard erzielt Adobe beim Geschäftsmodell und der Ertragskraft Bestnoten.

Grund genug, dass wir uns die Adobe Aktie genauer anschauen und herausfinden, ob sich eine Investition aktuell lohnen könnte. Unter anderem erfährst du in dieser Analyse:

  • Wie gut steht das Unternehmen wirtschaftlich aktuell da?
  • Wie funktioniert das Geschäftsmodell und was macht es so stark?
  • Stärken, Schwächen, Chancen & Risiken gegenübergestellt
  • Abschließende Bewertung inkl. Scorecard: Ist die Aktie aktuell kaufenswert?

Tipp: Am Ende gibt's die neue Bewertung in der StrategyInvest Scorecard.

More...

1. Adobe Aktienanalyse: Was macht das Unternehmen überhaupt?

Überblick

Verschaffen wir uns zuerst einen Überblick über das Unternehmen.

Hard Facts

Adobe wurde bereits 1982 in den USA gegründet. Der CEO Shantanu Narayen führt das Unternehmen bereits seit 2007.

Geschäftsmodell

Adobe ist ein Software-Unternehmen, das vor allem Anwendungen für Bild-, Video- und Tonbearbeitung anbietet. Das bekannteste Produkt ist wohl Photoshop.

Größe & Kennzahlen

Adobe ist aktuell ca. 230 Mrd. US-Dollar wert und erzielte zuletzt einen Umsatz von 12 Mrd. US-Dollar.

2. Fakten und Kennzahlen zur Aktie

Factsheet

Der Aktienkurs hat sich über die letzten Jahre stark entwickelt:

Das Factsheet zur Aktie:

Alle Zahlen, sofern nicht anders angegeben, in der jeweiligen Heimatwährung und TTM (= letzte 12 Monate). Zusatz 'e' = erwartet.

Die Eckdaten

  • Land: USA
  • Branche: Software
  • Marktkapitalisierung: 227 Mrd. USD
  • Umsatz: 12 Mrd. USD
  • Gewinn: 3,7 Mrd. USD
  • Free Cashflow: 4,4 Mrd. USD

Bewertung

  • KUV: 19
  • KGV: 62
  • KGVe: 43
  • KCV: 48
  • PEG-Ratio: 2,2

Qualität & Wachstum

  • Verschuldungsgrad: 43 %
  • Bruttomarge: 86 %
  • Nettomarge: 31 %
  • Gewinnwachstum (letzte 3 Jahre): 36 % p.a.
  • Umsatzwachstum (letzte 3 Jahre): 24 % p.a.

Schauen wir uns nun an, was hinter diesen Zahlen steckt.

3. Business Breakdown: Geschäftsmodell von Adobe analysiert

Business Breakdown

Schauen wir uns einmal an, wie das Geschäftsmodell aussieht.

Umsatz-, Gewinn- und Cashflow-Entwicklung

Die folgende Grafik zeigt die Umsatz-, Gewinn- und Cashflow-Entwicklung. Beachte dabei, dass der letzte Punkt (TTM) die letzten 12 Monate darstellt und sich daher naturgemäß dicht am letzten Jahr befindet.

Drei Dinge fallen schnell in der Grafik und den dahinterliegenden Zahlen auf:

  1. Die Erträge entwickeln sich enorm stark.
  2. Der Free Cashflow liegt konstant über dem Nettogewinn, was positiv für das Erzeugen von Cash spricht.
  3. Die Bruttomarge ist ziemlich konstant, die Nettomarge steigt stetig: Von 13 % (2015) auf 23 % (2017) bis zuletzt auf 31 % (TTM).

Schauen wir nun einmal darauf, woher diese Erträge kommen.

Mechanismen des Geschäftsmodells

Adobe bietet eine Vielzahl an Produkten, die bekanntesten sind dabei Photoshop oder der Acrobat Reader.

Adobe selbst unterteilt das Geschäft in drei Segmente (mit Anteil am Umsatz):

  1. Digital Media (69 %): Alle Applikationen und Services um Medien für die Digitalwelt aufzubereiten, vor allem Bild-, Ton-, Video- und Dokumentbearbeitung. Dazu gehören Tools wie Photoshop, Illustrator, Lightroom, InDesign, Premiere Pro, After Effects, Stock und mehr. Diese werden im Abo-Modell der Adobe Creative Cloud gebündelt. Daneben gibt es noch die Adobe Document Cloud, in welcher der bekannte Adobe Acrobat Reader, Lösungen für digitale Signaturen, Scan-Software und mehr angeboten wird.
  2. Digital Experience (29 %): Plattform und Tools für Unternehmen, um das Marketing, die Kundengewinnung, Datenaufbereitung und -analyse, Bestellmanagement, Monetarisierung und mehr zu steuern und zu optimieren.
  3. Publishing (2 %): Produkte und Services, bspw. zum eLearning, technische Lösungen für Webkonferenzen, Drucklösungen oder Ähnliches. Dieses Segment besteht wird aktuell aber kaum erweitert.

Gerade das Digital Media Geschäft ist über die letzten Jahre wie an der Schnur gezogen gewachsen:

Eine erstaunliche Zahl über alle Segmente hinweg: Mittlerweile erzielt Adobe 89 % der Umsätze über Abo-Modelle, also als wiederkehrende Umsätze.

Die wichtigsten Produkte für Adobe sind also 1. die Creative Cloud, 2. die Document Cloud und die 3. Experience Cloud. Schauen wir also dazu kurz auf diese wichtigsten Angebote (mit Daten & Grafiken aus dem knapp 100 Seiten starke Investor Handout).

1. Adobe Creative Cloud

Die Creative Cloud bietet alle Tools für Kreative:

97 % der Creative Cloud Umsätze wird über das Subscription-Modell erzielt. Der Umsatz hat sich in drei Jahren verdoppelt:

2. Adobe Document Cloud

Die Adobe Document Cloud bietet allseits bekannte Lösungen:

Auch dieses Produkt entwickelt sich stark:

3. Adobe Experience Cloud

Die Experience Cloud ist ein sogenanntes CXM-System. CXM steht dabei für Customer Experience Management. Mit so einem System können Unternehmen die Berührungspunkte zu ihren Kunden nachverfolgen, messen und optimieren.

Adobe selbst gibt an, dass bereits 8 - 10 von den jeweils 10 größten Unternehmen in der Banken-, Airline-, Hotelketten- und mehr bereits Kunden von Adobe sind.

Adobe teilt das Ganze in fünf Segmente auf (mit einigen Beispielen in Klammern):

  1. Data & Insights (sammeln, messen und auswerten von Daten)
  2. Content & Personalization (erstellen, personalisieren und testen von Inhalten)
  3. Customer Journey Management (E-Mail Marketing und Werbekampagnen über mehrere Kanäle, bspw. Zeitung, Internet und TV)
  4. Commerce (Bestell- und Produktmanagement)
  5. Advertising (Suchmaschinenmarketing und dynamische Bilderstellung)

Das Segment ist zuletzt stark gewachsen:

4. Strategie: Das sind die Wachstumspläne

Strategie

Bevor wir gleich in die SWOT-Analyse gehen, schauen wir, welche strategischen Pläne aktuell vom Management geschmiedet werden. Schließlich beteiligst du dich an dem Unternehmen der Zukunft, nicht der Vergangenheit.

Von Einzelkäufen zum Abo-Modell

Die letzten Jahre hatten ein klares Ziel: Die Umsätze von Einmalkäufen hin zum Abo-Modell zu verlagern. Das hat hervorragend geklappt. Heute werden 89 % der Umsätze über Abo-Modelle verdient.

Neben dem Festigen des Abo-Modells möchte Adobe die drei Kernprodukte weiter ausbauen.

Digital Media Segment

Schauen wir zuerst auf die Ziele und potentiellen Größe der Produkte im Digital Media Segment.

Adobe Creative Cloud (31 Mrd. US-Dollar Markt)

Adobe erzielt mit der Creative Cloud einen Umsatz von 6,5 Mrd. USD und schätzt den Markt, bestehend aus kreativen Professionellen, Kommunikatoren und Konsumenten auf 31 Mrd. US-Dollar:

Wie möchte Adobe diesen Markt erobern und wachsen? Dafür gibt es viele Maßnahmen: Angebote für mobile Geräte, Partnerschaften, gegen Piraterie vorgehen, neue Medientypen (bspw. 3D und Augmented Reality), global expandieren, Bild-Angebote, Social Media Marketer als Zielgruppe und mehr:

Adobe Document Cloud

Die Document Cloud liegt bei 1,2 Mrd. USD Umsatz jährlich. Die Corona-Phase hat gerade digitalen Signaturlösungen noch einen Schub gegeben. Den gesamten Markt schätzt Adobe hier auf 13 Mrd. US-Dollar:

Digital Media Zusammenfassung

Hier hat Adobe die Ziele, Erwartungen und die Zielgröße des "Digital Media" Segments zusammengefasst:

Adobe Experiment Cloud

Die Adobe Experiment Cloud liegt bei einem jährlichen Umsatz von 2,7 Mrd. USD. Hier sieht Adobe noch das größte Potential: Einen Markt mit einer adressierbaren Größe von 84 Mrd. USD.

Zusammenfassung & Ausblick

Fassen wir zusammen: Adobe liegt heute bei einem Umsatz von ca. 12 Mrd. US-Dollar und beziffert die eigenen Märkte auf etwa das 10-fache, nämlich 128 Mrd. USD.

Adobe möchte diesen erobern durch:

  • Erschaffen und Erweitern von Segmenten
  • ein loyales und wachstendes Kundenuniversum
  • Innovative Technologieplattformen
  • eine weltweit beliebte Marke
  • ein "einzigartiges" finanzielles Profil

Die Angebote mit dem größten Potential sind dabei die Creative Cloud und das Segment "Digital Experience", zu welchem vor allem die Experience Cloud gehört.

Header

Umsatz

Umsatzwachstum

Potentielle Marktgröße

Creative Cloud

6,5 Mrd.

27 % p.a.

31 Mrd.

Document Cloud

1,2 Mrd.

14 % p.a.

13 Mrd.

Digital Experience

3,2 Mrd.

26 % p.a.

84 Mrd.

5. SWOT-Analyse: Stärken, Schwächen, Chancen und Risiken von Adobe analysiert

SWOT-Analyse

Bewerten wir nun das Geschäftsmodell und schauen auf die Stärken, Schwächen, Chancen und Bedrohungen.

Stärken

Beginnen wir mit den Stärken. Was zeichnet die Adobe Aktie aktuell aus?

Enorm starkes Geschäftsmodell: Wiederkehrende Umsätze mit hohem Lock-In-Effekt

Das Geschäftsmodell finde ich unfassbar stark:

Die Erlöse werden im Abo-Modell erzielt, sie sind also wiederkehrend, sobald ein Kunde einmal gewonnen wurde.

Soweit, so gut. Das macht vor allem dann Sinn, wenn Kunden langfristig gebunden werden. Und da sehe ich starke Gründe, warum Kunden lange bei Adobe bleiben:

  • Nutzer bauen Know How auf, je länger sie Adobe nutzen. Beim Umstieg müssen sie viel weiter von vorne anfangen.
  • Es entsteht ein eigenes Ökosystem: Plugins und Erweiterungen entstehen speziell für Adobe als Marktführer. Das macht die Lösungen von Adobe umso wertvoller.
  • Netzwerkeffekte: Wenn auch andere vor allem mit Adobe Produkten arbeiten, macht es Adobe umso wertvoller und den Umstieg auf eine andere Lösung deutlich schwieriger
  • Ökosystem: Die Produkte sind optimal miteinander integriert, bspw. von Photoshop in Lightroom oder von Audio-Programmen in Video-Software. Dieses Prinzip ist auch einer der Werttreiber von Apple.
  • Skaleneffekte: Der Marktführer kann mehr als alle anderen in Produktentwicklung investieren.

Hohe Profitabilität & Sicherheit

Die Bruttomarge von Adobe liegt bei 85 %, die Nettomarge bei über 30 %. Das sind enorm starke Werte und spricht für hohe Profitabilität. Nicht nur das: Es schafft auch Sicherheit bei Rückschlägen, wie diese Grafik verdeutlicht:

In den letzten 10 Jahren hat Adobe nie Geld verloren. Darüber hinaus zeigt der Free Cashflow, der konstant 10 - 20 % über dem Nettogewinn liegt, dass nicht nur auf dem Papier Geld verdient wird, sondern auch jedes Jahr Cash ins Unternehmen fließt. Der relativ niedrige Verschuldungsgrad von ca. 40 % rundet das positive Bild ab.

In Zukunftsbranchen fest verankert

Die Branche der Video-, Bild- und Tonbearbeitung war schon früh recht digital. Allein die Digitalisierung führt hier also nicht zwangsweise zu revolutionären Lösungen, die Adobe anbietet.

Aber: Die Digitalisierung und vermehrte Internetnutzung führt auch zu einer höheren Nachfrage an Bildern oder Videos (deutlich mehr als in früheren Medien wie Zeitungen oder Radio).

Auch Chancen wie künstliche Intelligenzen, die durch stärkere und zugleich günstigere Rechenleistung möglich wird, können neue Potentiale in diesem Bereich bieten.

Außerdem gibt es ein geringes Risiko: Kreative Berufe werden kaum durch künstliche Intelligenzen ersetzt, sondern nur unterstützt. Auch in Zukunft gibt es für mich kein Szenario, in dem die Angebote von Adobe (und anderen in der Branche) weniger genutzt werden sollten.

Kaum größere Risiken

Es gibt unterschiedliche Risiken, die ein Unternehmen treffen können. In der Scorecard schaue ich u.a. darauf, ob eine hohe Konzentration und Abhängigkeit von einzelnen Kunden, eine schwache Bonität, fallende Erträge, negative öffentliche Aufmerksamkeit oder branchenspezifische Risiken vorliegen. Bei Adobe ist nichts davon wirklich ausgeprägt.

Die Produkte von Adobe werden in jeder Branche und in jeder Region genutzt. Natürlich merkt auch Adobe es, wenn die Weltwirtschaft stockt, ist aber nicht von einzelnen Regionen oder Branchen abhängig. Auch die Corona-Krise trifft Adobe dadurch nur schwach.

Schwächen

Wo Licht ist, ist meist auch Schatten. Aber: Tatsächlich kann ich bei Adobe im Geschäftsmodell keine Schwäche erkennen. Das Geschäftsmodell ist stark, das Management schon lange dabei und die Zahlen 1a.

Chancen

Wo liegen die Chancen für das Unternehmen, um zu wachsen und den Unternehmenswert zu steigern?

Wachstumskurs fortsetzen

Adobe ist stark gewachsen und in wachsenden Branchen unterwegs. Dieses Wachstum soll fortgesetzt werden.

Gewinnmargen erhöhen

Adobe hat über die letzten 5 Jahre konstant die Nettomarge erhöht. Der hohe Free Cashflow deutet an, dass hier auch noch mehr möglich ist, wenn auch der heutige Wert von 31 % sehr stark ist.

Experience Cloud im Wachstumsmarkt

Software-as-a-Service Lösungen für Unternehmen, also im B2B-Markt, sind enorm gefragt: Salesforce wächst, die Tech-Giganten um Alphabet, Amazon und Microsoft investieren in Cloud Lösungen.

Auch die Schätzung von Adobe zeigt das: Ein Markt von 84 Mrd. US-Dollar steht demnach nur der Experience Cloud von Adobe offen, von denen bisher nur etwa 2,7 Mrd. US-Dollar umgesetzt werden.

Bedrohungen

Es gibt bei jedem Unternehmen Risiken wie eine schwächelnde Wirtschaft, operative Fehlentscheidungen, politische Eingriffe und andere. Jetzt analysieren wir aber: Was könnte speziell das hier gezeigte Geschäftsmodell gefährden oder das Wachstum hemmen?

Wechsel in mobile Welt

Auf dem PC ist Adobe unangefochten. Aber wie sieht's auf Smartphones oder Tablets aus?

Diese haben - und werden es meiner Einschätzung nach auch in Zukunft - nur eine untergeordnete Bedeutung und wenn, dann vor allem im privaten und nicht-kommerziellen Bereich. Daher sollte dieser Punkt nicht überbewertet werden.

Trotzdem sehen wir, dass viele Arbeitsprozesse oder Routinen auch heute vom Smartphone oder dem Tablet erledigt werden können, wo vor allem Apple sehr stark ist und Produkte perfekt ins eigene Betriebssystem integriert. Je stärker die Entwicklung also in eine mobile Welt geht, desto eher profitiert Apple und desto eher muss Adobe kämpfen. Natürlich bieten sich hier aber auch Chancen, wenn Adobe es schafft, die auf dem PC etablierten Lösungen und Technologien auch auf mobile Endgeräte zu übertragen.

Woher kommt das Wachstum?

Adobe ist stark auf die Kernsegmente fokussiert und darin sehr erfolgreich. Viele andere Unternehmen wachsen aber auch gerade durch das Erobern weiterer Märkte und Segmente. Hier sehe ich bei Adobe weniger Potential als bspw. bei Salesforce, einem vergleichbaren Software-Unternehmen.

Weiteres Wachstum in der Creative Cloud halte ich für sehr wahrscheinlich. In der Document Cloud ebenfalls, hier ist die Größe und das Wachstum nur vergleichsweise gering. Die Experience Cloud ist eine große Vision (u.a. auch gestützt durch Zukäufe von Shop-Software wie Magenta), aber auch ein hart umkämpfter Markt.

Bei diesem Markt sehe ich keinen großen "unfairen Vorteil" (wie bspw. bestehenden Kundenzugang im entsprechenden Bereich oder technologischen Vorsprung), den Adobe nutzen kann, um diesen einfacher als andere Unternehmen zu erobern. Das heißt nicht, dass es nicht gelingen kann, ich vermute aber, dass es ein hartes Stück Arbeit wird und es keinesfalls garantiert ist, dass Adobe den gewünschten Erfolg dort erreicht.

Konkurrenz

Wie nahezu jedes Unternehmen hat Adobe auch Konkurrenten, die sich je nach Produkt bzw. Segment unterscheiden.

Die Creative Cloud ist in der Gesamtheit unangefochtener Marktführer. Einzelne Produkte haben Konkurrenz, bspw. von Affinity oder Adobe. Das ist aber alles in meinen Augen überschaubar.

Die Document Cloud hat ebenfalls einige Widersacher. U.a. Docusign gehört dazu, die in der Coronakrise stark gestiegen sind. Generell gibt es hier viele Tools und Lösungen, die einzelne Bereiche daraus ebenfalls gut abbilden.

Die größte Konkurrenz sehe ich allerdings für die Experience Cloud. Adobe schreibt selbst dazu im Geschäftsbericht:

"The markets in which our Digital Experience business unit competes are growing rapidly and characterized by intense competition."

Hier investieren viele Unternehmen und es gibt unterschiedlichste Lösungen: Shopify bietet auch Shop-Software an, Salesforce ein CRM und eine Analytics-Plattform, Hubspot Marketinglösungen und viele mehr. Auch Oracle, Google und SAP spielen indirekt hier mit.

Das renommierte Analyseunternehmen Gartner Reports sieht Adobe hier allerdings vorne bei der Vision und mit Salesforce führend bei der Umsetzung:


Fazit: Adobe Aktie kaufen? Pro & Contra

Fazit

Wir haben uns jetzt ein umfangreiches Bild des Unternehmens verschafft. Schauen wir abschließend auf die Aktie, bringen Qualität und Bewertung zusammen und ziehen ein Fazit.

Dass Adobe eine hohe Qualität mit sich bringt, hat die Aktienanalyse gezeigt. Die wichtigste Frage ist aber: Wie viel zahlen wir aktuell für diese Qualität?

Der faire Wert der Adobe Aktie

Für die Ermittlung des fairen Werts habe ich folgende Annahmen über einen Zeithorizont von 10 Jahren getroffen:

  1. Umsatzwachstum: Adobe lag zuletzt bei einem Umsatzwachstum von ca. 24 % im Jahr. Die Analystenerwartungen liegen im Mittel bei 14 % pro Jahr.
    Ich gehe davon aus, dass über die nächsten 5 Jahre ein Umsatzwachstum von 18 % und in den 5 Folgejahren ein Umsatzwachstum von 13 % erzielt wird.
  2. Nettomarge: Die Nettomarge liegt heute bei 31 % und ist stetig über die letzten Jahre gestiegen. Hier vermute ich aufgrund des höheren Free Cashflows, das nach wie vor noch etwas Luft nach oben ist. Ich gehe daher von 35 % aus.
  3. Bewertungsniveau: Ich gehe davon aus, dass Adobe durch das starke Geschäftsmodell - kaum Verschuldung, enorm profitabel, wiederkehrende Umsätze, hohe Cashgenerierung - auch zukünftig ein höheres Bewertungsniveau erhält. Dazu kommt, dass der freie Cashflow über dem Gewinn liegt, weshalb das KGV durchaus etwas höher liegen kann. Hier gehe ich daher von einem KGV von 28 aus.

Im Mittel ist Adobe aktuell basierend auf meinen Erwartungen ziemlich fair bewertet und liefert eine erwartete Rendite von 8,12 % pro Jahr. Im Gesamtbild überwiegen die Chancen in den optimistischen Szenarien die Risiken der pessimistischen Szenarien leicht.

Pro

  • Enorm starkes Geschäftsmodell: Wiederkehrende Umsätze mit hohem Lock-In-Effekt
  • Hohe Profitabilität & Sicherheit
  • Stark positioniert in wachsenden Märkten
  • Kaum branchenspezifische Risiken

Contra

  • Hohes Bewertungsniveau
  • Starke Konkurrenz in größtem potentiellen Wachstumssegment ("Digital Experience")

Fazit

Für mich ist Adobe ein Kaufkandidat. Wer einen Ver-10-facher sucht, ist bei Adobe vermutlich aufgrund der hohen Bewertung nicht richtig, wer aber in hohe Qualität investieren möchte, hat hier eines der besten Unternehmen dafür. Ich setze Adobe daher auf meine nähere Beobachtungsliste und kann mir gut vorstellen, in naher Zukunft einzusteigen.

Tags: Adobe

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